天天热推荐：每周债市复盘：宽松流动性环境下的债市震荡

宽松资金面、偏弱权益市场与防疫政策优化、地方宽地产政策发力等多空交织下长债利率震荡为主。长期来看基本面疫后修复的逻辑没有改变，但短期上宽松流动性环境或将持续，关注跨年后的杠杆套息机会。

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本周债市弱势震荡，10Y 国债活跃利率回升至2.838%。周一宽地产预期再发酵下长债活跃利率回升1.5bps 至2.84%，周二入境隔离要求全面放宽，长债利率宽幅上行至2.87%，周三股债跷跷板效应下债市走牛，长债利率分段下行至2.85%，周四资金面宽松下，股债跷跷板效应持续，收益率曲线大幅牛陡并收于2.84%。周五债市相对平静，长债利率小幅抬升0.07bps 至2.838%。

本周隔夜利率延续宽松、股市走弱一定程度上利多债市，而入境防疫管控优化和宽地产政策预期发酵形成利空。本周长债利率起落较大，周一周二在国家卫健委、海关总署放宽入境隔离管控限制，以及东莞全域解除限售的两项利空冲击下利率快速回升，周三周四则在隔夜利率连续突破新低、股市弱势震荡的主导下经历了小幅债牛，总体而言基本面长期向好而限制利率下行的逻辑没有改变，但短期存在防疫端利空出尽以及资金偏松的利好，长债利率基本围绕2.85%上下震荡。

信用方面，短端下行较多，等级利差走扩。本周信用债收益率曲线整体下行，短端收益率下行幅度更大，1 年期AAA 和AA+信用债收益率均下行12bps，信用利差压缩3bps。期限利差方面，上周3Y-1Y、5Y-3Y 均有小幅走扩，从分位数来看，当前3 年左右高等级信用债的性价比较高。

入境管控放松后，防疫优化层面的利空是否出尽？12 月26 日国家卫健委发布了《关于对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”的总体方案》，次日海关总署宣布从2023 年1 月8 日起正式解除海外入境的核酸检测要求。往后看，在内外政策限制充分放开的背景下，防疫政策进一步优化的政策空间相对有限，对债市而言后续的利空冲击或不再来自于政策本身，而是第一波感染高峰结束后消费、信贷需求的触底回升。

央行年底灵活调整OMO 投放量对冲季节性紧资金压力，客观上抬升了银行间流动性供给。上周开始央行放量14 天逆回购以呵护进入跨年状态的14 天资金，本周则是放量7 天逆回购以呵护7 天的跨年资金。银行间流动性水位整体走高，隔夜资金利率在周五的跨年时点之前几乎不断下破历史新低。短期的数量工具加码更多是为了应对赎回潮以及年底资金季节性压力等阶段性问题。在度过跨年时点后，预计货币政策操作将恢复常态，OMO 投放量或回归散量水准。

尽管隔夜利率大幅走低客观上提供了杠杆空间，但债市杠杆并不高，跨年后回购成交量或迎来反弹。在央行先后放量14 天和7 天逆回购的背景下，资金面大幅宽松，但质押式回购成交量和R001 成交量占比持续走低，可见在年底信贷考核压力下商业银行的资金压力并没有因为资金供给端放量而减轻，资金也没有流向债市杠杆；而随着下周跨年时段结束，预计银行间质押式回购交易情绪可能迎来较大回升。

债市策略：基本面强预期对债市制约仍未解除，但短期套息策略空间回升。随着防疫政策优化措施基本落实而北上等超一线城市阳康人员返岗复工，基本面强修复预期限制了长端利率的下行空间。往后看，利率中枢长期高位震荡的逻辑仍在延续。

然而短期来看，度过跨年时点后商业银行的资金融出意愿回升，资金面宽松或将延续，而短端利率在前期赎回潮的影响下已经处于相对高位，和资金利率间的较宽利差为套息策略提供了充裕空间，因此建议把握月初时段适当进行套息操作，但也要关注大量逆回购到期后央行的续作情况以及每日的资金净回笼。

品种选择上，二级债利差高位震荡，城投债分化加剧。本周二级债利差高位震荡，3 年期和5 年期AAA-国开利差分别变动+1bp 和-3bps，当前分别为87bps 和90bps，均处于2019 年以来的88%分位数，我们预计仍有回落的空间。城投债方面，本周利差分化明显，AA(2)及AA-隐含评级城投债的信用利差继续小幅上行，而AA 及以上隐含评级的信用利差则有所回落，高低等级之间的分化进一步加剧。

风险因素：货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；局部疫情反复超预期；信用违约事件频发等。

关键词： 隔夜利率 高位震荡 货币政策