家具行业专题研究(普通)：家居专题系列二：需求可持续 上行逻辑依然健康

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市场在犹豫什么？我们判断，目前市场多数观点为：1）家居板块经历22Q4 的整体估值修复后，当前股价已兑现23 年业绩预期的大部分行情。因此，23 年初以来家居板块再现补涨行情，而去年估值修复较多的公司股价涨幅相对较小。2）由于当前家居购买需求以年前积压需求为主，市场担心本轮需求复苏的可持续性。

把握股价催化三要素（政策预期、地产销售、业绩改善），本轮上行逻辑始于政策预期，表现将是业绩改善。我们在22 年11 月提出：“重视家居本轮估值修复，展望2023 年，家居作为大件可选耐用消费品的需求仍有较大回补空间；盈利端，利润率随着成本压力趋缓、企业降本增效亦有望逐步改善”。我们依然维持以上观点，认为值得我们重视本轮估值修复的核心因素仍是业绩。虽然家居板块22Q4 整体估值已明显修复，但对比2008 年、2020 年的板块表现，我们认为家居板块在经济复苏环境下的业绩改善阶段收益更为可观。

行业景气正在回升，重申看好板块1 年+维度基本面趋势向上。据我们近期渠道调研反馈，行业景气正在回升：1）在年后线下消费活动快速回暖的背景下，渠道客流&成交率均有复苏，其中装修公司客流恢复明显、零售门店也有回升。2）消费降级现象或有但我们认为环比22 年已有好转，而后如果经济环境进一步复苏，我们预计全年消费力尚可。

3）活动力度方面，2 月开门红叠加3 月315，促销时间长、力度大。

经历了22 年行业景气深幅调整，从厂家到经销商到终端的全链条信心显著提升，促销活动通过做大客单值摊薄固定费用，我们预计对终端盈利影响有限。

第一层看订单、第二层看地产、第三层看需求，看好23 年需求回补空间和时间。我们认为，消费以“人”为基石，地产环境的变化对行业供需有阶段性影响但非决定性要素，而驱动行业发展的底层因素依旧是需求。回顾20 年疫后复苏，家居行业景气延续至3Q21，且4Q21-1Q22 家居行业上市公司整体仍保持了双位数收入增长；我们判断20-21 年期间家居行业经历了两轮需求回补，即疫情压抑的即时需求（改善需求为主）以及延迟进城的城镇化需求。基于此，我们看好23 年改善需求+城镇化需求回补空间和时间（暂不考虑政府主导的旧改需求）：

1）改善需求，统计局数据显示，2019 年我国城镇人均住房建筑面积39.8 平方米（同比+2.1%），而据住建部数据，2020 年我国城镇人均住房建筑面积38.6 平方米；如果我们以2019 年城镇人均住房面积*2019 年底城镇人口/2020 年底城镇人口测算，得到2020 年人均面积为39 平方米，也略低于19 年39.8 平方米。我们认为主要因20 年突发疫情显著压抑了改善型需求，且这一需求在21 年快速释放，统计局数据显示2021 年城镇居民人均住房建筑面积已提升至41 平米（对应2019-2021CAGR 为1.5%）。2）城镇化，2020-2022 年新增城镇人口　　分别为1794 万人、1205 万人、646 万人，城镇化率分别提升1.18pct、0.83pct、0.5pct，对应2020-2022 年新增城镇化进程带来的住房需求分别约6.92 亿平米、4.94 亿平米、2.65 亿平米。我国2022 年常住人口城镇化率65.22%、2021 年户籍人口城镇化率46.7%，而对比发达国家城镇化率从60%提升至70% 阶段，年均城镇化率仍保持0.6%~0.9%的年均升幅。因此，我们认为这部分延迟进城的城镇化需求也或将在23 年有所回补，叠加改善需求释放，有望对全年家居需求形成一定支撑。

看好家居板块23 年“消费复苏+地产复苏”双beta 预期，有望再迎业绩和估值双击。维持行业“看好”评级，投资建议把握三条主线：1）线下消费复苏预期下，重点推荐整装渠道占比较高的定制龙头【欧派家居】、【志邦家居】、【索菲亚】、【金牌厨柜】，软体公司推荐【慕思股份】、【喜临门】、【顾家家居】，建议关注直营占比高的【尚品宅配】、【我乐家居】，关注线下场景复苏的家居卖场龙头【美凯龙】、【居然之家】。

2）竣工修复预期下，大宗业务放量确定性较高，建议关注to B 弹性标的【江山欧派】、【皮阿诺】、【王力安防】。3）渗透率逻辑下，建议关注受益于智能化趋势的国产卫浴龙头【箭牌家居】、智能安防龙头【萤石网络】。

风险因素：经济复苏不及预期风险；原材料成本大幅上涨风险。

关键词： 建议关注 建筑面积 经济复苏