天富能源(600509)：多因素利好或迎开门红 业绩高增仍被低估

【资料图】

投资要点：

新电价下公司单四季度业绩或已盈利，多因素下一季度开门红确定性强。公司在2023年1 月30 日公告中明确所有调价用户都已经按照新电价机制执行，新电价机制明确已经落地，预计公司平均不含税电价有望上涨6-8 分/千瓦时。我们在2023 年1 月31 日发布的报告《天富能源点评：新电价落地四季度已大幅扭亏，厂网合一下光伏开启新成长》中测算，若公司平均不含税电价上涨7 分/千瓦时，按照15%所得税率，对应公司电价调整前2022 年单三季度、单四季度业绩分别为-1.97、-1.56 亿元，电价调整后分别为1.42、0.93 亿元，新电价下公司2022 年单四季度或已实现盈利。展望2023 年一季度，一方面秦皇岛5500 大卡动力煤平仓价较2022 年年末小幅下滑，叠加澳煤放开影响，预计疆内煤价有所下降。在所得税率15%、归母比例88%假设下，我们测算若公司入炉煤价下跌100 元/吨，对应归母净利润增加4.4 亿元；另一方面，随着疫情管控放开，八师存量已规划的千亿工业园区复工复产顺利，增量中国化学等与八师新签订略合作框架协议，预计随着此前被疫情压制的电力需求释放，公司业绩有望随电量增长而增长。此外公司收到1.08 亿元政府居民电价补贴计入2023 年营收，将进一步增厚业绩。

高煤价下单四季度电厂仍然亏损，新电价机制下公司上网电价存在上涨潜力。尽管我们测算新电价机制下公司2022 年单四季度盈利约0.93 亿元，但考虑到公司独特的厂网合一（电网+电厂）经营模式，若按照220kv 用户0.0946 元/千瓦时（含税）的输配电价，则公司2022 年单四季度输配电部分归母净利润约2.97 亿元，扣除输配电费后公司发电业务仍亏损约2 亿元。我们认为公司以火电为主的发电业务在2022 年持续亏损，反映当前新疆地区火电电价与煤价严重不匹配，考虑到十四五期间煤价或将维持较高水平，新疆火电电价存在上涨潜力。我们强调，公司电价上涨并非一次性损益，新电价机制明确公司上网电价参照每月《新疆电力交易中心月度市场信息披露报告》中公布的双边直接交易火电成交均价执行，为公司后续电价上涨提供政策依据。

厂网合一保证光伏项目高回报率，八师十四五3GW 新增光伏打造公司第二成长曲线。

公司拟定增募资15 亿元发行不超过2.5 亿股（2022 年11 月已获得证监会核准批复），建设兵团北疆石河子100 万千瓦光伏基地项目中40 万千瓦光伏发电项目，预计2023 年下半年实现全容量（100 万千瓦）并网，为石河子提供年20 亿千瓦时电量。我们测算本次自建40 万千瓦光伏将为公司带来年净利润1.11 亿元（发电收益+输配电收益），非自建的60 万千瓦光伏将增厚公司净利润至少0.87 亿元。预计2023 年石河子新投产的100 万千瓦光伏项目将增厚公司2024 年净利润约2 亿元。

我们强调公司厂网合一模式下发展光伏项目盈利非常可观，十四五期间石河子规划新增光伏项目300 万千瓦，公司业绩有望随光伏项目投产而高速增长。

盈利预测与评级：结合近期煤价及八师内复工复产情况，我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为-2.1、6、7.6 亿元，当前股价对应23-24 年PE 分别为12和10 倍。考虑到公司未来持续的电量及装机成长性，以及持有天科合达股权（持股9.6%）的潜在价值，我们认为公司当前股价被明显低估，继续给予“买入”评级。

风险提示：新能源装机开发进展不及预期，电价政策发生不利变动。

关键词： 电价上涨 天富能源 上网电价