最新消息：Q2策略：行至中局 伏击热点扩散

A 股或行至中局，伏击热点扩散的电子/医药

历史上A 股赚钱效应在Q2 承压，但分析主导因素后今年可能略有不同，A股库存周期位置+当前ERP 隐含预期决定大势不悲观。去年11 月至今A 股估值修复基本到位，趋势已成，但分子端修复尚未被充分price in 进指数点位，EPS 将成为后续上行行情的夯实支撑。风格上，国内剩余流动性和海外流动性环境决定2023 与2013 有差异，大盘成长可能接力交易阶段性拥挤的主题成长，从风格β、板块β、行业α三个角度综合筛选，Q2 配置策略重在伏击热点扩散，首选电子，次选医疗服务。

Q2 日历效应虽转弱，但库存周期才是胜负手

(资料图片仅供参考)

“五穷六绝”是A 股比较经典的日历效应，4 月投资者下修政策预期、业绩验证压力、年中资金面紧张、海外Sell in May 等是常见Q2 赚钱效应转弱的触发剂，但我们务必考虑今年与过往的差异：其一，1~2 月份经济和信贷数据进一步确认，A 股库存周期已由主动去库阶段转向被动去库阶段，且可能在年中之后进入主动补库阶段，此两个阶段A 股赚钱效应逐级抬升，2000年以来六轮主动补库阶段，A 股均取得正收益；其二，两会定调5%左右的增速目标后，投资者对于政策刺激和Q1 业绩的预期不高，此体现为A 股ERP 还处于近十年的59%分位，预期下修的风险或小于预期上修的机遇。

估值修复基本到位，分子端将支撑后续行情

年初至今宏观数据修复节奏实际快于我们去年年度策略《消费“重启”，科技“共生”》（2022.11.01）中的预测路径，我们将A 股全年盈利增速小幅上调至13%（前值10%），合理PETTM 小幅上调至18.2x（前值17.3x），以体现：①地产销售比此前更乐观一些，或带动信贷周期回升斜率更高，②SVB 等局部风险暴露后，联储或提前转入宽松周期，美元更弱，新兴权益资金面环境更优。当前A 股PETTM 为17.9x，与我们预期的全年合理PETTM 接近，反映去年11 月以来的估值修复基本到位，而分子端13%的盈利修复尚未被大面积price in，分子端或为A 股后续上行行情的夯实支撑。

大盘成长或承接主题成长，上游超额仍需等待

从双创vs 主板的业绩剪刀差周期、全球利率周期、国内并购重组周期的位置来看，全年广义成长vs 广义价值的相对收益胜率在提升。从市值角度来看，去年11 月至今，广义大盘股优于广义中小盘，不过大盘成长明显落后于主题成长（中小盘成长），或与AIGC 产业周期的酝酿有关，但需注意当前与2013 年的不同点在于：①剩余流动性顶部拐点已现，全年大概率脱虚入实，②海外处于紧缩周期顶部，外资重返中国权益的大趋势处于前半段，此两者环境意味着大盘成长持续跑输的逻辑不顺。对于产业链上中下游风格，CPI-PPI 剪刀差继续扩张且PPIRM 不高，意味着中下游Q2 依然占优。

行至中局，伏击热点扩散，加配电子/医药

当前投资者已注意到主题成长交易拥挤度快速上升至历史高位，在A 股赚钱效应中期上行的环境中，热点扩散/低位补涨的概率大于高位板块回调。

思考热点扩散可能至哪个方向？我们建议从风格β、板块β、行业α三个角度筛选，在相对低位的板块中，首选电子，次选医疗服务。对于电子，顺大盘成长下游风格，顺TMT 板块β（也受益于AIGC 产业周期），且逐渐具备行业α（全球半导体周期拐点临近、部分子赛道已率先拐点回升，如面板、MLCC）；对于医疗服务，顺大盘成长下游风格，顺大消费板块β，且逐渐具备行业α（1~2 月全球医药投融资拐点出现、医院就诊复苏斜率上升）。

风险提示：地产修复力度不及预期，海外流动性紧缩超预期。

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