中国巨石(600176)：业绩再创新高 底部单位盈利抬升

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业绩创历史新高，Q4 底部盈利夯实。3 月20 日公司发布年报，公司实现收入201.9 亿，YoY+2.5%，归母净利润66.1 亿，YoY+9.7%，扣非归母净利润43.8 亿，YoY-15.0%，非经常性损益22.3 亿，主要由于公司漏板技术进步并出售部分闲置铑粉。其中Q4 单季度实现收入、归母净利润、扣非净利润分别为40.9、10.9、7.8 亿，同比分别-30.3%、-36.6%、-35.2%，环比分别-2.4%、-16.7%、+1.7%。

粗纱销量明显修复，产品结构优化，周期底部单位盈利抬升。2022 年公司实现粗纱销量211 万吨，同比下滑10.3%，主要受国内疫情及海外需求减弱影响。Q4 单季度实现销量58 万吨，环比提升26%，需求端已出现明显修复，我们判断主要受风电及基建需求拉动。预计巨石九江智能制造基地一期20 万吨生产线有望在23Q2 投产，淮安项目一期10 万吨有望在23 年底陆续投产，公司产能“逆势扩张”，彰显公司绝对的龙头地位和竞争优势，并带动销量持续增长。根据卓创资讯，玻纤价格在Q3 快速回落至底部区间，考虑到基数影响，预计Q4 公司粗纱均价环比仍有下降，我们判断在目前价格下，行业尾端产能或较难实现盈利，价格已至底部区间。估算Q4 粗纱吨净利相较上一轮行业周期底部吨盈利抬升约400 元，我们判断一是由于公司高端产品占比提升，且高端产品内部结构进一步优化；二是公司单耗更低，在能源价格上涨下，公司成本端较同业优势有所拉大。

电子纱销量望保持高增，价格望率先迎来回暖。2022 年公司电子布销量7.02 亿米，YoY+59%，其中Q4 单季度电子布销量约1.9 亿米，环比仍有提升。根据卓创资讯，目前公司电子布产能达9.5 亿米，产能规模已跃居全球第一，随着产能持续释放，电子布销量有望保持较高增长。受春节及节后需求恢复较慢影响，Q1 电子纱价格略有回落，根据卓创资讯，截至3 月20 日电子纱（G75）价格约8000 元/吨，我们预计在目前价格下，行业二线厂商面临亏损。我们统计23 年电子纱新增产能有限，在需求端改善下，电子纱有望率先迎来价格回暖。

海外需求望保持韧性，供给增速放缓，静待周期回升。预计23 年需求有望稳健增长，风电有望高增（22 年招标大增+22 年部分项目或延至23 年装机），成为需求主要拉动力量，且预计海外需求仍有望保持一定韧性。预计23 年供给端粗纱与电子纱增速均明显放缓，供需格局向好，玻纤周期有望底部回升。

投资建议：我们预计公司23-25 年归母净利润为55、72、81 亿元（维持原盈利预测）。

对应当前股价PE 为10.9、8.3、7.4 倍。考虑到行业已至底部区间，公司产能持续扩张，产品结构持续优化，成本优势继续拉大，维持“买入”评级。

风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨。

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