深度*行业*房地产行业2023年度策略：弩箭已离弦 能否冰解的破？

核心观点

(资料图片)

对2022、2023 年地产核心指标的预测？

1） 销售面积同比-21.4%、-9.9%。2）房地产开发投资额同比-9.1%、2.2%。3）新开工面积同比-37.4%、1.8%。4）竣工面积同比-14.0%、5.7%。

保交楼问题需要多久及多少资金才能有效解决？

“保交楼”逐步成为政策底线，政府、房企、金融机构三方合力推进专项工作，但尚处于研讨实验期，对整体市场信心修复效果仍待验证。当前中央公开已计划提供的“保交楼”专项资金合计4000 亿元，再加上其他融资支持，都显示国家正多方位疏通“保交楼”资金面，有助于缓释问题楼盘资金缺口，且不排除后续加量的可能。根据我们的测算，解决“保交付”问题预计需1.59~1.82 万亿元资金。预计“保交付”工作将贯穿2-3 年，甚至更长时间。主要原因有：1）额度有限；2）资金拨付存在时滞；3）项目选择遵循先易后难、影响力大到小来分配，部分交付难度较大的项目难推进；4）房企缺乏优质资产和能力，资金方对风险有担忧；5）销售下滑与融资受限，对旧项目资金支持或相对有限。未来交付力或成为房企重要硬实力之一。

房企多渠道融资放松，资金面能否得到改善？

房地产融资多渠道的宽松仅有2008 年11 月-2009 年8 月（但期间国内债券严格监管）、2014 年9 月-2015年8 月（但期间非标信托收紧）两个时期出现过。自2022 年11 月开始银行贷款、国内债券、股权融资、非标信托各渠道全面同步放松是首次发生的。当前，信贷、债券、股权融资、预售资金、非标信托、内保外贷、REITs 等多维度的房企融资端支持政策均已出台，多方位解决短期内房企面临的流动性问题，近期行业融资信心有所修复，但短期对情绪上的影响大于实际。

复盘过去融资多渠道宽松周期，1）房地产板块收益在融资放松期的表现优于沪深300。2）融资端放松带动土地成交市场量价回升；但我们认为本轮融资放松对土地市场提振作用将有限：a)房企资金压力处于历史最大时期，叠加销售持续低迷、房企对规模的诉求没有此前强烈，拿地意愿较弱；融资放松后，房企优先将资金用于项目建设与偿还债务；b)集中供地政策对房企资金筹划调配能力要求变高。

3）在融资放松的时期，只有叠加销售回暖，房企到位资金增速才会提升，开发投资滞后到位资金改善3-4 个月后逐步修复；同时到位资金与投资改善的持续性较长，即使融资逐步收紧后，其改善仍会延续2~3 个季度。改善顺序为：销售→到位资金→投资。到位资金回升拐点不取决于融资政策放松的时间点、而是取决于销售复苏的时间，滞后销售拐点1 个月。此后，投资能否及时改善取决于销售修复后的融资政策是否仍然宽松。若此时多渠道融资仍放松，投资复苏或将滞后到位资金回升1 个季度出现；若此时部分融资渠道已开始收紧，那么投资复苏或较缓慢。因此，基于我们预判的需求端修复最早在明年3、4 月显现，多渠道的融资宽松至少持续到明年Q3。4）本轮融资放松周期内，竣工增速或将明显高于新开工，主要原因：a)响应“保交付”以提振购房人信心；b)房企资金紧张程度远大于以往，拿地持续低迷使可开工项目大幅减少，叠加销售持续不景气，拿地与新开工的意愿也持续低迷；c）房企可通过竣工结算，做大净资产，降低自身杠杆，改善房企资产负债表。

行业整体将围绕供需端缩表进行。

1）供给端：行业整体需要至少3 年的缩表周期，我们认为未来3 年民企市占率将从原来的70%降至10-20%。行业整体缩表格局为：央企扩表、国企分化、民企缩表。2）需求端：短期低迷或将延续，预期2023 年3、4 月出现修复；长期总量将下一个台阶。从存量来看，当前我国存量住房超500 亿平，其来源渠道不断扩展，以购买新房、二手房获得的占比在过去十年有所提升；老旧住宅占比仍有31%，旧改市场空间仍然较大。三大核心城市群、东部沿海地区、高能级城市由城市更新带来的被动潜在新增住房需求较大，但由于其住宅来源相对更多元，需求吸纳未必反馈至新房成交上，租赁、购买保障性住房、购买二手房相对会更多被选择。从未来潜在增量来看，根据我们的测算，未来十年我国新增住房需求合计仍有12.2 亿平/年，其中由城镇化和住房改善所带来的主动新增住房需求为9.3 亿平/年，由城市更新带来的被动新增住房需求为2.9 亿平/年。高人口规模叠加改善空间支持，东部、大湾区主动新增住房需求相对更有支撑。从城市更新角度来看，京津冀、大湾区、长江中游城市群形成了旧改需求的增长极。

投资建议：近期虽然市场政策端和房企融资端释放利好，但房企销售端受制于居民购房意愿与需求仍然较弱，销售表现仍相对低迷。供给端，房地产行业已经初步形成了信贷、债券、股权融资、预售资金等多维度的融资端支持政策体系。我们认为后续房地产行业信用风险或将不断化解，部分头部民企受到整体信心提振、实际的资金支持，带来信用修复。具体标的，我们建议关注两条主线：1）主流的央国企和区域深耕型房企，稳健经营的同时仍能保持一定拿地强度，行业见底复苏后带来β 行情：

招商蛇口、保利发展、建发国际集团、华发股份、滨江集团；2）边际受益于政策利好的优质民企、及混合所有制房企：新城控股、金地集团、绿地控股、万科A、绿地控股、龙湖集团。

风险提示：房企经营与信用风险； 房地产行业基本面超预期下行；房地产调控政策效果不及预期。

关键词： 住房需求 房地产行业 城市更新