后“疫”时代报告系列1：疫后哪些消费复苏更强？

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核心结论：①当前疫情防控面临新形势新任务，参考海外，政策优化后居民储蓄释放，收入预期抬升，消费进入趋势性修复通道。②疫后消费股或演绎三层逻辑，一是短期视角下的消费场景修复，二是中期视角下居民消费能力和意愿修复，三是远期视角下行业自身成长性及竞争格局。③近期消费股估值修复明显，传统零售或纺织服装还有修复空间；拉长时间看行业格局改善或具备消费升级逻辑的行业更优，如啤酒、白酒、免税、医美、黄金珠宝等。

防疫取得积极成果，疫后经济有望复苏。三年来我国因时因势优化完善防控措施，取得了积极成果。而随着时间的推移，奥密克戎病毒致病性逐渐减弱、疫苗接种逐渐普及、防控经验逐渐积累，我国疫情防控面临新形势新任务。

参考海外经验，防疫新阶段关注重症和死亡率，如果能够有效降低重症和死亡病例数，我国防疫政策优化、经济修复的趋势就会继续延续。在过去三年间，我们居民储蓄率的中枢出现明显抬升，而随着防疫政策优化，生产生活秩序逐步恢复政策，居民就业和收入水平提升，居民预期将发生转变，前期的超额储蓄将得以释放，为消费修复提供充足空间。

后疫情时代，关注复苏节奏、弹性与估值匹配。①PE-G 框架：短期的场景复苏预期或已体现在估值中。餐饮、酒店、景区演艺等依赖于线下消费场景的板块处在PEG=1 指标周围，市场对短期内的场景修复已给予一定估值溢价；PEG 仍处于低位的板块为传统零售渠道、纺织服装等，在短期维度上存在一定的估值修复空间。②PB-ROE 框架：回归商业模式探讨和长期盈利能力。当前市场主要关注点在于修正疫情原因导致的行业ROE 偏离其常态下的中枢水平；2023 年起，出于对业绩兑现的关注，市场或将回归对商业模式的探讨，给予 “高护城河公司”一定的确定性溢价。

消费行业：凛冬已过，渐行渐明。①社服：疫情期间子板块承压，疫后业绩修复、行业格局改善、规模扩张有望成为社服行业增长的驱动力。②食品饮料：受益于消费场景恢复与线下客流增长。白酒：场景复苏助力收入增长，名酒受益行业集中度提升；啤酒：需求复苏与结构升级共振；调味品：行业短期需求承压、成本上涨，静待拐点；软饮料：看好线下人流量复苏驱动行业业绩加速恢复。③轻工：家居需求释放“虽迟定至”，看好疫情下的大浪淘金。文具消费“细水长流”，看好行业龙头困境反转。④零售：短看客流、中看修复、长看空间及格局，其中医美成长属性强，短期需求坚挺，长期渗透提升；珠宝需求弹性显著，行业加速出清，龙头疫后更优；潮玩百货客流与业绩弹性双高。⑤纺服：品牌服饰：疫后客流复苏利好业绩修复，看好国产运动品牌市占率提升及服饰品牌边际变化。优质制造：海外头部品牌库存清理拐点逐步清晰，看好具备规模优势和品牌订单份额提升潜力的优质制造企业。⑥互联网与传媒：电商与本地生活：社零承压但电商渠道持续渗透，短看粘性，长看修复。互联网传媒：此前国内消费景气下行对线上内容互联网用户消费和广告业务的压制有望随疫情常态化逐步消退，行业降本增效下各公司收入和利润端有望逐步回暖。⑦传媒：电影市场短期关注观影人次修复，中长期单片和票房大盘具备向上空间；演出、游艺等中端分众娱乐领域提升供给、注重用户培养；广告行业投放与经济景气度呈紧密正相关性，在经济修复后周期出现，预计数字户外和互联网细分赛道投放相对较快修复。⑧农业：周期主导供给，疫后提振需求。从供给视角来看，生猪和白羽鸡的供给均相对偏紧，行业盈利向好。从需求视角来看，疫后线下场景修复，猪肉、鸡肉消费需求将得到提振。

风险提示：消费持续疲软；新业态分流；行业竞争加剧；监管政策不确定。

关键词： 时代报告 监管政策 收入增长