今世缘(603369)：业绩稳步兑现 百亿目标达成率高

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事件：公司发布2023 年中报数据，23H1 实现营收/归母净利59.7/20.5 亿元，分别同比+28.5%/+26.7%，其中单Q2 实现营收/归母净利21.7/7.9 亿元，分别同比+30.6%/+29.1%，符合前期预告。

国缘势能持续释放，苏中攻势十足。分产品看，23Q2 特A+类收入13.9 亿，同增26.5%，主因省内宴席回补较多且区域经济支撑性强，商务宴请亦在稳步恢复，国缘开系产品充分受益，终端动销强劲，此外V3 在去年持续控货后价盘趋于稳定，终端售卖意愿和自点率逐步攀升，全年有望实现高增。特A 类收入6.5亿元，同增41.8%，主要受益于经济承压下大众消费表现更优，其中淡雅在国缘品牌势能带动下快速放量，加速攫取百元价格带份额。分地区看，23Q2 省内强势市场南京、淮安保持稳健增长，分别同增22.5%/26.2%，苏中攻势十足，同增37.5%，扬泰大区表现亮眼，省内其余大区均呈环季加速态势，Q2 收入同增30%+，现阶段省外规模尚小，公司持续加码重点市场布局，未来弹性更高。

积极开拓市场，费用投放持续加大。Q2 毛利率同增3.7pct 至72.9%，预计受去年6 月底四开、对开提价和费用投放方式转变影响。Q2 营业税金率同比-0.8pct，销售费用率同比+3pct，主要系公司加大C 端费用投放，同时加码省外以及苏南市场布局，上半年促销费用同增120.5%，管理费用率同比微增，综上23Q2/H1归母净利率同比-0.4pct/-0.5pct 至36.7%/34.3%。单Q2 销售收现同增32.6%，略快于收入增速，Q2 末合同负债11.3 亿，环比基本持平，处于合理水位。

百亿目标达成率高，产品结构延续升级。受益于省内经济持续恢复，国缘动销表现强劲，渠道回款同比加快，全年百亿营收目标有望顺利达成。长期看，基地市场为结构升级提供优质土壤，产品结构向上延伸确定性较强，同时省内稳定利润池可为省外拓展提供弹药，公司扩张步伐坚定，未来有望成功开拓部分省外市场，打开长期增长空间。我们预计23-25 年EPS 为2.5/3.2/3.9 元，当前股价对应PE 为23.3/18.5/15.0 倍，维持“买入”评级。

风险提示：消费复苏不及预期，省内竞争加剧，省外拓展不及预期。

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