瀚蓝环境(600323)重大事项点评：布局泰国谋篇海外 焚烧发电迈向新征程

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拟收购新源中国40%股份，按照拟收购价格上限测算，收购标的作价0.7xPB，收购价格较为合理；本次收购将有助公司积累境外开发及运营经验，打开公司发展东南亚焚烧发电市场的想象空间；国内焚烧发电市场已经接近成熟而标的资产未来仍有较大项目扩容空间，对于公司后续释放业绩弹性做出有益补充；考虑后续收购推进仍有一定不确定性，暂维持2023~2025 年EPS 预测1.74/2.00/2.37 元，维持“买入”评级，目标价24 元。

事件：公司公告称下属全资子公司佛山市南海瀚蓝固废处理投资有限公司（以下简称“瀚蓝固废”）拟收购新源（中国）环境科技有限责任公司（以下简称“新源中国”）40%股权，交易金额不超过2 亿元。

切入泰国焚烧发电市场，开辟新中长期业绩增长点。根据公告，拟收购标的在手焚烧发电项目规模合计4500 吨/日，其中泰国项目规模为3,300 吨/日，目前已投产泰国农垦1（500 吨/日）垃圾发电项目，其余的泰国农垦2（1400 吨/日）和安努（1400 吨/日）垃圾发电项目处于筹建状态，后续收购完成后，标的公司股东按照持股等比例增持推动海外筹建项目建设，筹建项目计划投资规模约20亿元，公司计划增资2.40 亿元。国内焚烧发电市场已经进入稳态阶段，通过本次收购，公司有望打开空间广阔的东南亚焚烧发电市场并打造新业绩增长动力。

强强联合降低公司海外市场开发风险，公司有望实现管理经验境外输出。除本次公司拟收购的40%股权外，拟收购标的剩余的60%股权由国投环能电力有限公司（以下简称“国投环能”）持有。国投环能为A 股上市公司国投电力全资子公司，国投电力是央企国家开发集团有限公司的电力业务投资平台，持有瀚蓝环境8.1%股份。通过与国投电力的强强联合，我们认为公司将逐步积累海外项目拓展经验，降低海外市场开拓风险。与此同时，考虑双方关系密切且公司在焚烧发电领域运营经验丰富，我们预计收购完成后公司在标的公司的运营中将扮演重要角色，有利于将公司的高效运营管理经验境外输出。

收购对价较为合理，拟收购标的远期成长潜力巨大。拟收购标的2022 年末净资产规模为6.95 亿元，按照2 亿元收购价格上限测算对应的PB 约为0.7 倍，考虑本次交易对于公司拓展海外市场意义重大且标的本身未来拥有较大成长潜力，我们认为本次收购价格较为合理。标的资产中的泰国农垦1 垃圾发电项目盈利能力出色，2022 年及2023 年1~5 月分别实现净利润0.52/0.1 亿元，未来随着收购完成以及标的公司在泰国当地其他拟建项目投产，预计其将逐步兑现业绩潜力并对公司业绩增长贡献力量。

风险因素：燃气顺价不畅；在建项目进度不及预期；焚烧发电补贴调整；政府支付能力下降；收购事宜推进不及预期。

投资建议：考虑到收购事项处于初期且推进需要时间，我们维持2023~2025 年净利润预测14.2/16.3/19.4 亿元，折算EPS1.74/2.00/2.37 元，当前股价对应2023~2025 年PE 分别为11/10/8 倍。综合考虑公司业务的商业模式稳定、管理高效、资本支出周期接近尾声且当前估值处于历史估值区间底部，我们维持公司“买入”评级。采用公司过往三年历史平均PE 减去一倍标准差作为目标PE，推导得出2023 年目标PE 为14 倍，对应目标价为24 元。

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