南微医学(688029)：23Q1业绩恢复明显 可视化业务未来可期

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事件：公司发布2022年年报，实现收入19.8亿元（+1.72%），实现归母净利润3.3 亿元（+1.8%），实现扣非归母3 亿元（+8.6%）。经营活动现金流净额2.5亿元（+44.7%）。2022 年公司实施股权激励计划产生股份支付费用为 620.74万元，若剔除股份支付和所得税影响，实现归母净利润3.3 亿元（-15.6%）。同日，公司公布2023 年一季度报告，实现收入5.5 亿元（+24.3%），实现归母净利润1 亿元（+134%），实现扣非归母1 亿元（+131%）。经营活动现金流净额6.6 亿元。22 年业绩短期承压，受制于国内外疫情引起的手术量下降、国际政治经济环境变化引起的通货膨胀、人工成本增加以及销售产品结构变化等一系列复杂因素。

22 年业绩短期承压， 收入结构变化影响短期毛利率。1）分季度看，2022Q1/Q2/Q3/Q4/23Q1 单季度收入分别为4.2/5.2/5.5/4.7/5.5 亿元（+12.5/+7.6%/+7.3%/-16.1%/+24.3%），22 年前三季度维持稳健增长，第四季度受到疫情引起的手术量下降，业绩下滑较为明显。2）从盈利能力看，22 年毛利率为60.9%（-3.2pp），主要因可视化产品短期毛利率偏低且止血闭合类收入下降所致，四费率为42.8%（-3.9pp），其中销售和研发费用率分别增加1.9p 和0.5pp，管理和财务费用率分别减少2.2pp和4.1pp，但22年综合税率降低3.2pp，最终归母净利率与21 年16.7%持平。

疫情影响国内内镜业务，可视化产品贡献大增量。分区域看，22 年国内市场收入11.5 亿元（-4.6%），主要因国内疫情形势严峻影响内镜手术和常规检查。国内可视化业务营收约1.9亿元，大幅提振公司国内内镜营收；22 年国外收入8.3亿元（+11.6%），22年美国、欧洲、亚太等海外主要市场有效克服了俄乌冲突、通货膨胀率升高等不利因素影响。分产品看，传统内镜耗材产品方面，预计EMR/ESD类同比下降2.2%，ERCP 类同比下滑14.3%，扩张类基本维稳+0.8%，止血闭合类两位数下降；新增可视化产品类收入1.9 亿元，占营收比重9.6%，第二增长曲线正在形成。

内镜设备耗材化趋势初现，聚焦一次性内镜技术夯实第二增长曲线。随着内镜手术的不断普及，内镜诊疗器械需求量不断增加，据波士顿科学的统计和分析，2022 年全球内镜诊疗器械市场规模为 60 亿美元，公司在全球市场份额仅为低个位数，未来提升空间巨大。此外，基于成本因素和感染风险的考量，内镜设备耗材化的趋势已经逐渐形成，根据Frost&Sullivan 数据，2020 年全球和国内一次性内镜规模分别为5.3 亿美元和3680 万元，2020~2025 年复合增速分别为45.1%和107.6%，公司重点加大可视化产品研发，一次性胆道镜国内上市后首年实现较好的销售收入，一次性胆道镜延伸产品及一次性支气管镜等其他一次性内镜产品研发进展顺利。后续将继续取得海外市场和新产品的注册证，公司已抓住一次性内镜的发展大机会。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为4.5、6.2、8.2 亿元。

公司作为内镜诊疗创新器械龙头，全球竞争力不断提升，维持“买入”评级。

风险提示：研发失败风险、政策控费风险、汇率风险、新品放量或不及预期。

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