中国平安(601318)：业绩整体超预期 寿险NBV同比+33%表现亮眼

事件：中国平安发布2023 年中期业绩公告，公司2023 年上半年归母净利润同比-1.2%至698.4 亿元；新业务价值同比+32.6%至259.6 亿元。

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集团：H1 归母净利润同比-1.2%至698 亿元，表现平稳，其中Q2 同比-30.0%，受高基数+权益市场同比走弱影响；集团营运利润同比-5.0%，其中Q2 同比-6.6%。分部来看，23H1 寿险、财险、银行、资管业务、科技业务归母净利润分别同比+3%、+7%、+15%、-68%、-60%，其中Q2 同比-36%、-14%、+17%、-94%、-59%。科技板块中，陆金所受收入承压、信用损失仍在高位影响，净利润同比下降，汽车之家、平安健康、金融壹账通经营业绩有所改善。

23H1 归母净资产分别较年初、Q1 末分别+5.6%、+0.4%；每股分红同比+1.1%至0.93 元；集团EV 较年初+4.9%。

寿险：在储蓄险需求高位+绩优代理人表现优异+3.5%产品停售预期下，Q2NBV 实现了高速增长。H1NBV 同比+32.6%（基数为21 年末假设），其中Q2 同比+75.5%；基数重述口径下同比45.0%（基数为22 年末假设），其中Q2同比86.1%。Q2NBV 高增主要由新单保费同比94%带来，margin 受储蓄险占比提升下滑了2.7pct。分渠道来看，个、银渠道均实现了高速增长，分别同比30%/43%、166%/175%（分别对应21 年末假设/重述为22 年末假设）。

代理人规模下降且活动率略有下滑，但产能大幅提升，预计中高端代理人规模企稳且产能大幅提升。截至6 月末，公司代理人37.4 万人，较年初减少16%（-7.1 万），活动率同比-1.3pct 至54.1%，但产能、收入大幅提升，人均NBV同比+76.1%/+94.3%（分别对应21 年末假设/重述为22 年末假设），人均寿险收入同比+36.0%至8668 元。公司队伍结构持续优化，新增人力中优+占比同比提升25pct。

寿险EV 较期初增长了5.7%，其中新业务价值创造、期初内含价值预期回报分别贡献了3.3%、3.9%，且投资偏差、营运偏差亦有0.73%、0.23%的正贡献。

寿险归母营运利润同比-3%，主要受合同服务边际摊销同比-6.9%影响（由过去多年新业务负增长带来）。

财险：归母营运利润同比+7.4%，COR 同比+0.9pct 至98%，其中费用率+0.6pct至27.4%，赔付率+0.3pct 至70.6%，主要源于车险出险率恢复常态化及上半年费用经营有一定的加剧。分险种看，除保证险外均实现承保盈利，保证险COR同比+4.7pct 至117.7%，随着经济修复及公司加强风险管控，预计后续保证险COR 将恢复常态（19、21 年COR 分别为93.6%、91.2%）。财险保险服务收入同比+7.8%，其中车险、非车险、意健险分别同比+5.9%、+18.2%、-8.5%。

资产端：净投资收益率3.5%，同比-0.4pct；总投资收益率3.4%，同比+0.4 pct，总投资收益+41.6%至796 亿元，主要源于净已实现及未实现的收益由-335 亿元提升至-45 亿元。综合投资收益率4.1%，同比+0.7pct，主要因权益类资产公允价值增加。

投资建议：平安上半年业绩整体超预期，尤其是Q2NBV 增速表现卓越，高增长的背后体现出平安沉淀的绩优代理人能力较强，得益于经营多年的城区优势、完备成熟的培训体系和管理体系，以及近年来推行的分层经营改革（圈定绩优代理人，投入配套培训资源、奖励等）。平安代理人中高端客户资源、适应多产品能力、自展能力均较优。展望后续，公司绩优代理人加速企稳，当前聚焦增员、蓄客，以优增优策略下，优质代理人增量值得期待，并且其队伍适应新产品有望快于其他公司。我们预计平安负债端在经历几个月的调整期后，24 年将重回正增长。在资产端，对于地产投资的过度悲观预期压制平安估值，但平安地产投资分散，大规模资产不良风险较低，并且平安不动产公司亦在大量计提减值，风险大量出清，因城施策的地产政策优化有利于其估值压制的释放。目前公司2023 年PEV 分别为0.57X，估值处于历史7%分位。

风险提示：代理人规模继续下滑或产能提升不及预期；长端利率下行；权益市场波动加剧；后续保单修复不及预期

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