绿的谐波(688017)：业绩短期承压 看好人形机器人打开长期成长空间

投资要点

3C 电子、半导体等行业投资放缓背景下，公司业绩短暂承压：

2023H1 公司实现营收1.72 亿元，同比-29.5%；归母净利润0.51 亿元，同比-44.7%；扣非归母净利润0.46 亿元，同比-41.0%。其中Q2 单季度实现营收0.83 亿元，同比-44.5%，环比-6.2%；归母净利润0.26 亿元，同比-52.9%，环比+5.4%；扣非归母净利润0.24 亿元，同比-53.2%，环比+9.6%。

(资料图)

公司上半年营收及利润均出现一定下滑，主要原因系3C 电子、半导体等行业需求仍然较为低迷，固定资产投资放缓，导致公司下游工业机器人等行业需求承压，并最终传导至公司谐波减速器的需求端。

原材料价格上涨&产能爬坡拖累公司销售毛利率：

2023H1 公司销售毛利率为42.3%，同比-8.6pct，我们判断销售毛利率下滑的主要原因系：公司正处于产能爬坡阶段，但收入受下游需求较为疲软影响，导致单位制造费用较高。Q2 单季度销售毛利率为40.1%，同比-9.9pct，环比-4.2pct。

2023H1 公司销售净利率为30.0%，同比-7.9pct，销售净利率下滑主要系受到销售毛利率的影响。2023H1 公司期间费用率为10.5%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.3%/4.9%/12.4%/-9.1%，同比分别+1.3pct/+0.1pct/+3.6pct/-4.5pct，其中销售费用增加主要系2023 年上半年销售展览费用增加；财务费用增加主要系货币利息收入增加所致。

人形机器人打开长期成长空间，谐波减速器龙头未来可期：

谐波减速器负载小、精度高、结构紧凑，在人形机器人中主要应用于小臂、大臂、髋部等旋转关节，为目前人形机器人最优方案。根据特斯拉机器人产业化进程推断，2025 年人形机器人有望量产，2030 年销量预计达到100 万台，2035 年销量或将达到1000 万台，有望为公司打开长期成长空间。我们预计2025/2030/2035 年谐波减速器市场空间分别为15/86/777亿元。假设公司市占率维持20%不变，则2025/2030/2035 年人形机器人将为公司带来0.4/2.6/23.3 亿元的利润增量，谐波减速器龙头未来可期。

盈利预测与投资评级：考虑到短期行业竞争格局的恶化，我们预计公司2023-2025 年的归母净利润为1.42（原值2.21）/2.32（原值3.32）/3.29（原值4.58）亿元，对应PE 为137/84/59 倍，维持“增持”评级。

风险提示：下游需求不及预期、新品研发不及预期、原材料价格波动。

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