青岛啤酒(600600)：消费场景快速复苏 Q1业绩表现亮眼 世界今头条

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事件。公司发布2022 年年报：2022 年公司实现营业总收入321.72 亿元，同比+6.6%，归母净利/扣非归母净利37.11/32.09 亿元，同比+17.6%/+45.4%；其中Q4 单季实现营业总收入30.62 亿元，同比-9.8%，归母净利/扣非归母净利-5.56/-6.51 亿元，上年同期为-4.55/-10.09 亿元。同时公告2022 年利润分配方案：每10 股派发现金红利18.00 元（含税），分红率为66.2%。

公司发布2023 年一季报：23Q1 公司实现营业总收入107.06 亿元，同比+16.3%，归母净利/扣非归母净利14.51/13.49 亿元，同比+28.9%/+32.1%。

产品结构持续优化，Q1 营业收入高增。分产品：22 年公司啤酒收入同比+6.8%至316.97 亿元（量+1.8%，价+4.9%），其中青岛/其他品牌收入分别同比+8.2%/+4.1%，原浆生啤、青岛白啤、青岛经典等中高档产品实现快速增长。

23Q1 公司收入同比+16.3%至107.06 亿元，啤酒销量同比+11.0%至236.3万千升（青岛/其他品牌销量分别同比+7.4%/+16.6%），我们认为受益于低基数下现饮场景恢复。公司产品结构持续升级，22 年/23Q1 中高档以上产品销量同比+5.0%/+11.6%，销量占比分别同比+1.11pct/+0.21pct。展望未来，我们认为受益于现饮渠道恢复与产品高端化趋势持续，低基数下旺季收入增长可期。分地区：22 年主销山东/华北市场收入稳健增长，同比+8.2%/+8.1%；华南/华东/东南营收分别同比+1.0%/-0.5%/+2.8%。

毛利率表现稳健，Q1 吨成本环比回落。成本压力下公司毛利率逆势增长，22年/23Q1 同比+0.13pct/+0.47pct 至36.8%/38.3%，我们认为主要受益于产品结构升级与提价。23Q1 吨酒成本环比回落，环比-3.2%至2795 元/千升，我们认为或受益于包材成本回落。目前包材成本下行（23Q1 铝/瓦楞纸/玻璃均价同比-16.8%/-15.0%/-21.6%），原材料大麦成本承压（22 年进口均价同比+27.7%），考虑到大麦成本占比相对较小，我们预计整体成本涨幅或趋缓。

期间费用管控良好，盈利能力持续上行。公司着力积极提升管理运营效率发力开源节流、控本降费，22 年销售费用率同比-0.53pct 至13.1%，我们认为或与公司优化人员有关（职工薪酬费用率同比-0.34pct）；管理费用率同比-1.03pct 至4.6%，主因职工薪酬/股份支付费用率同比-0.44pct/-0.28pct。22年归母净利率同比+1.07pct 至11.5%，主因期间费用率缩减（同比-1.97pct）与实际所得税率下行（同比-3.30pct）。23Q1 归母净利率延续上行，同比+1.32pct 至13.6%，主要受益于毛利率提升（同比+0.47pct）与管理费用率缩减（同比-0.87pct）。

盈利预测与投资建议。我们预计公司 2023-2025 年EPS 分别为3.23、3.68、4.11 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023 年35-40 倍PE，对应合理价值区间为113.22-129.39 元，维持“优于大市”评级。

风险提示。行业竞争激烈，原材料价格上涨。

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