三人行(605168)：22业绩符合预期 拥抱AI+营销 全球观点

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22 年业绩符合预期，23Q1 业绩高增长，维持“买入”评级公司发布年报，22 年营收56.53 亿元（yoy+58.30%），归母净利7.36 亿元（yoy+45.82%），位于预告中部偏上区间（7.23-7.4 亿元）。扣非净利5.02亿元（yoy+8.52%）。公司拟每10 股派发现金股利22 元（含税），同时拟每10 股转增4.5 股。公司预计23Q1 净利1.36-1.48 亿元（ yoy+126.14%-+146.1% ） ， 扣非净利0.8-0.86 亿元（yoy+35.8%-+45.99%）。我们预计23-25 年净利10.41/13.25/14.95 亿元，可比公司23 年Wind 一致预期PE 31 倍，考虑公司业绩中有部分投资收益，给予一定折价，给予23 年PE 21X，目标价215.67 元，维持“买入”评级。

业绩增长：加大挖掘存量客户预算+中标汽车新客户+投资业务进展顺利22 年净利增长主因：1）加大挖掘原有消费品、电信运营商、金融等行业头部存量客户的增量营销预算力度；2）22Q4 成功中标营销预算规模较大的头部汽车新客户一汽奥迪、一汽大众；3）投资业务进展顺利，公司投资的胶原蛋白龙头巨子生物在港交所上市。22 年毛利率16.68%，同比减少4.47pct，主因22 年行业因宏观等原因承压，部分媒体返点比例下降。我们预计随着宏观回暖，23 年及之后毛利率有望回升。22 年销售/管理/研发/财务费用率4.54%/1.03%/0.74%/0.3%，同比+0.38/-0.73/-0.12/+0.4pct，总体变化较小。23Q1 净利增长主因：1）推进央视等媒体专题节目投放项目；2）新挖掘汽车客户开始提供增量；3）巨子生物投资收益。

高预算客户长期认可；积极拥抱AI，与科大讯飞战略合作打开成长空间公司凭借专业的整合营销服务能力，得到众多大型知名高预算客户的长期认可，为公司22 年行业承压下仍实现增长和未来业务可持续发展提供支撑。

公司深挖存量客户营销预算，同时持续拓展大客户矩阵，22 年新增中标头部汽车客户一汽奥迪、一汽大众、捷达等。公司积极拥抱新技术趋势，已公告与科大讯飞战略合作，联合通过AI 赋能共同提升智慧营销能力、共同开发基于下一代人工智能技术的多模态智能营销，有望提升未来成长空间。

主业保持良好增长，AI 赋能有望打开成长空间，维持“买入”评级公司为领先的整合营销服务商，在行业承压背景下实现营收高增长。与科大讯飞的战略合作有望推动公司抓住AI 发展机遇，赋能主业成长，降本增效，打开发展空间。我们预计23-25 年归母净利10.41/13.25/14.95 亿元（23-24年前值10.08/13.12 亿元），EPS 10.27/13.06/14.75 元，给予公司23 年PE21X，对应目标价215.67 元（前值218.68 元），维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济承压，AIGC 技术发展不及预期。

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