全球视点！中国巨石(600176)系列深度：粗纱结构高端化 盈利中枢上移

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核心观点：

顺应产业发展趋势，巨石高端产品占比持续提升。过往二十余年中国巨石的产品侧重从基建、地产链转向新能源、电气化产业趋势，在降本增效的同时加大研发力度，高端产品（风电纱、热塑纱、电子纱）比重不断提升，预计2022 年占比达到90%。本篇报告重点探讨粗纱领域高端产品，其相比普通粗纱产品技术壁垒更高，需求成长性更强，周期性较弱，预计顺应产业发展趋势的中国巨石可以在粗纱领域获得比行业更高的销量增速以及景气度底部更优异的盈利能力。

风电纱：高壁垒、格局好，受益风电景气启动。风电纱主要应用于风电机组的叶片部位，基于其性能特点、技术壁垒、品牌与认证壁垒，行业竞争格局较好，2021 年行业CR3 超过90%，中国巨石凭借持续的研发投入、产品升级，以超35%的份额位列风电纱市占率第一。风电景气周期启动，拉动风电纱需求稳步增长，预计2023-2025 年全球/中国的风电纱需求CAGR 分别为10.2%/12.6%。

热塑纱：汽车轻量化趋势，驱动热塑纱市场扩容。以塑代钢趋势下改性塑料快速发展，热塑性塑料凭借性能、环保优势渗透率不断提升，拉动上游玻纤需求增长。从热塑纱下游领域来看，汽车作为主要应用领域之一，轻量化为未来主要技术升级方向，新能源车的快速增长加上传统燃油车的轻量化需求将驱动热塑纱市场扩容，预计2025 年国内汽车用热塑纱需求超80 万吨，2023-2025 年CAGR 为11.3%。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.58/1.50/1.72 元，按最新收盘价计算对应PE 分别为9.3/9.8/8.5 倍，给予公司2023 年PE 为15x，对应合理价值为22.50 元/股，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期、行业产能大幅扩张、原燃料成本上行。

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