全球通讯！2月资金利率上行点评：资金面骤然收紧之后

2023-02-09 16:28:34 | 来源:民生证券股份有限公司 | 编辑: |

本周以来，资金利率快速上行。首先可以排除的是季节性因素，因为2 月并非传统缴税大月。然而令市场参与者疑惑的是，近期资金面收紧同时，还伴随着不同以往的市场结构特征，例如资金主要紧在大行，资金利率上行然而信用利差却在收窄。

近期资金面缘何骤然收紧，如何理解市场结构特征，未来资金面又该如何把握？

【资料图】

节后资金骤然转紧，即使央行大规模投放也未能缓解。

DR001 近四个交易日上行110BP，从2 月3 日的1.27%上升至2 月8 日的2.37%。

DR001 与DR007 也一度倒挂，债券市场整体情绪偏弱，各期限利率均有所调整。

2 月8 日央行开展大力度流动性投放，单日净投放4860 亿元。然而遗憾的是，即便如此大规模单日净投放，市场流动性紧张局面仍未缓解，资金利率继续上行。

令人困惑的是，本轮资金面偏紧，主要紧在大行。

中国资金市场存在一条“大行-中小型银行-非银”流动性传导机制。一般情况下，资金紧张多发在流动性传导机制的末端——非银环节。然而近期资金面收紧却不同以往，资金面主要紧在大行。

大行是市场的主要资金融出方，然而2 月以来，六大国有商业银行在质押式回购市场净融出规模明显下滑，说明大行近期资金偏紧。

以质押式回购为例，选取逆回购-正回购的规模作为净融出资金指标，2 月以来，国有商业银行的净融出规模远不如1 月。2 月前5 个交易日平均净融出规模为2.5 万亿，而1 月同期是3.1 万亿，环比下降近20%。

大行资金偏紧的另一个例证是，国有商业银行同业存单持续大量净发行，大行同业存单发行占比创历史同期新高。

2 月以来，国有商业银行同业存单已经累计净发行1706 亿元。2 月以来国有商业银行，同业存单发行规模占比约20%，远超历史同期。

同样令人困惑的是，资金面偏紧，然而信用债利差反而下行。

因为存在一个流动性梯次传导环节，所以流动性紧张容易发生在非银环节。非银偏好持有信用债，一般情况下，当市场总量资金收紧时，信用利差往往上行。

然而此次资金面紧张同样打破了一般规律。2 月以来资金利率上行同时，信用债利差却在持续收窄，似乎对资金紧张“脱敏”。

节前短债更受欢迎，近期这一趋势发生扭转。春节前表现良好的短期限信用债，近期受制于资金面压力，表现一般，部分品种利率甚至有所上行。

近期长期限信用债表现反而好于短期限品种，并带动信用利差快速走低。信用债节奏快速切换，信用市场给出的信号似乎是当下“并不缺钱”。