焦点讯息：北交所策略专题报告：北交所或系统性低估 特色估值体系应参考科技股、成长股

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北交所公司注重研发属性,目前公司估值或被系统性低估

沪深交易所上市公司一般规模比较大,对于净利润、营业收入、合规性等方面的要求较高,北交所定位于创新型中小企业及重点发展“专精特新”中小企业。从核心服务对象来看,相比于沪深交易所,北交所与其中科创板与创业板更相似。 对比三个板块的估值指标,我们发现:从市值上来看,北交所上市企业的规模更小,仅仅为科创板平均市值的1/3,但是在研发投入方面,北交所与创业板较为相似,略低于科创板投入,但总体差异并不大;而PE 估值上剔除无意义的负值后,北交所上市公司的平均PE 为19.6X,大幅低于科创板和创业板;PEG 估值上,北交所为2.33,略低于科创板,明显低于创业板的均值7.64,股票成长性被低估的可能性较大。目前北交所覆盖的证监会大类行业增加至30 个,2022 年12月,北交所新股发行频率明显加快,当月发行32 只新股,新股发行估值较低也存在较大机会。

北交所估值体系应偏向科技股、成长股估值体系,未来面临重估可能

北交所目前覆盖行业逐渐增加,医药生物、计算机行业占比合计超过30%,全新行业、特种行业等适用的估值并不相同,使用常用的PE 进行估值有失偏颇,考虑价值波动风险的DCF 估值模型是更加合适的模型工具。以医药生物行业为例,创新药企业使用rNPV、“5P”更加合适;创新医疗器械使用NPV 方法估值更加合适。计算机行业则是判断企业发展阶段的PS 模型、APE 模型、ADR 估计持续性收入更为合适。北交所的主要公司营收规模处于1-4 亿之间,归母净利润约5000 万元左右,以连城数控为例,公司成长性较好,在最近六年内营收已经扩张至20 亿元。从成长股估值方面看,科创板、创业板相对沪深A 股的溢价较为明显,分别是A 股PE 估值的216%和162%。但是同为成长性企业聚集地的北交所市场,却存在折价现象,是A 股PE 估值的74%。

流动性、限售制度或是估值折价原因,长期合理中枢应该由4 折升至7 折

在估值上,北证PE、PB 估值都接近历史最低位置。与科创板、创业板相比,北交所市场的流动性相对较低,更加接近AH 股板块换手率。除此以外,北证市场与港股市场的限售制度与交易制度也比较类似。目前H 股价格相对于A 股价格折价率大概是69.32%,而目前北交所对于科创板和创业板的估值折价比例来看,分别折价到55%、39%,因此即使在充分考虑了前述的流动性折价和限售折价等因素后,北交所当前的估值水平也存在显著的低估情况。从中长期角度看,我们预计北证50 指相当于科创50 估值水平70%或为北交所公司长期的合理价值中枢参考锚。

风险提示:估值方法与案例匹配不当风险,市场风险,行业政策风险。

关键词： 估值体系 更加合适 估值水平