广发固收：企业融资或从发债转向贷款

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报告摘要：

2022 年12 月社融增速继续回落，一定程度上受到疫情扰动。分部门来看，居民和政府部门融资为同比拖累项，企业融资同比仍为拉动项。

第一，企业部门融资受到发债拖累，中长期贷款同比增量较大。12 月信用债取消或推迟发行规模达到1169 亿元，超过11 月的864 亿元，或推动融资需求转向中长贷。第二，12 月居民部门融资同比降幅缩窄，因基数较低。居民部门融资修复仍然需要时间，收入改善和预期改善可能是先决条件。第三，政府部门融资连续五个月不及2021 年同期。

M2 同比增速放缓，主要是企业存款拖累。12 月M2 同比增速较11 月放缓0.6 个百分点。观察存款结构，居民存款增加2.89 万亿元，同比+1.00 万亿元；而企业存款增加824 亿元，同比-12846 亿元。

M1 增速继续放缓，指向企业活期存款增长疲弱。12 月M1 同比增速放缓0.9 个百分点。这与企业存款同比少增形成印证。12 月企业融资继续同比多增，但并未转化为企业存款，部分可能转为居民存款。

接下来，社融和贷款对债市的影响可能存在两个阶段，一是1 月信贷往往“开门红”，预计2023 年1 月信贷仍然存在高于2022 年1 月的可能性。二是“开门红”之后，关注M1 同比增速反弹的幅度和趋势。

即企业活期存款增长所对应的货币活化过程，这一过程中企业运营资金需求持续增加。

一季度债市可能存在调整压力，主要来自预期层面。往年年初政策往往靠前发力，以及春季开工带来的环比增长效应，再叠加疫情防控优化之后，2023 年一季度经济增长动能恢复，这使得债市面临较多的预期层面压力。近期资金利率出现边际收敛，短期，关注1 月税期和春节流动性安排。重点关注16 日MLF 续作，及接下来逆回购投放加量的幅度。中期，关注春季开工经济的反弹幅度。如经济数据反弹幅度较大，债市可能仍有调整压力，10 年国债后续的上行空间，可参考2020年下半年10 年国债与1 年期MLF 的利差中枢的高点30bp，对应10年国债收益率升至3.05%附近。

核心假设风险。货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。

备注：本文数据来源于Wind。

关键词： 企业存款 个百分点 可能存在