钢铁行业点评：生产纪律性决定2023利润复苏力度

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2021-22 的三个故事展示中国钢铁行业运行特征我们认为2021-22 年中国钢铁行业大起大落所经历的三个不同阶段完美展示了行业的运行特征：1）1H21，国内外钢铁需求强劲增长叠加供给侧改革下长时期新增产能受限，驱动供求紧张和钢价大涨；2）2H21，地产调控对需求产生破坏，但迟来的产量压减通过供给的更大幅度下降维护了供需关系，行业利润下台阶但总体健康；3）2022 年需求疲软，产量压减未强势推进，行业产量持续上行直到利润崩塌并持续疲软。过去两年的行业运行凸显中国钢铁行业如能获得高利润率，或有强劲的需求，或有强有力的产量调控，而两者皆无将导致生产纪律性缺失的行业顽疾之下的利润疲软甚至崩塌。

2023 年中国钢铁需求弱复苏，中国地产是核心变量我们预计2022 年中国钢铁表观消费量同比下降2.8%，基建和汽车行业的增长或部分抵消房地产和机械行业下滑带来的钢铁消费萎缩。展望2023 年，我们预测中国钢铁需求将同比小幅增长0.5%。国内因素将推动钢铁需求的复苏，但海外因素或成拖累项。国内稳地产、稳增长、疫情防控优化都将推动经济的复苏和钢铁需求的好转，虽然地产投资复苏或斜率较缓且速度较慢，基于地产销售到投资的传导时滞以及目前仍较弱的地产销售。海外经济疲弱将导致中国钢铁直接出口的进一步萎缩以及钢铁间接出口的下降（中国钢铁间接出口占产量约为10%左右）。2023 或难见钢铁需求的强增长。

生产纪律性决定2023 年供给端表现也决定行业利润复苏力度钢铁需求弱复苏的背景下，行业利润如有明显改观需要供给端的有力配合。

2021 和2022 年中国都推出了产量压减，但2022 年执行力度显著弱于2021年。考虑到2023 年经济稳增长和保就业的压力，强力的产量压减或不是大概率事件。缺乏有形之手的干预且需求弱复苏的背景下，行业自身的生产纪律性就决定了2023 年中国钢铁行业供给端的表现也决定了行业利润复苏的力度。但2022 年上半年一路上行的铁水产量表现显示行业生产纪律性的缺失，尤其是2016 年以来钢铁企业资产负债表的大幅修复使得行业应对需求状况的主动减产动力明显不足。

行业整合仍需加速推进，2023 弱复苏可期但反转或仍无望据Mysteel 统计，目前行业247 家钢厂的盈利率维持在22%左右的极低水平，且之前预期推动的钢价上涨无法覆盖铁矿石和焦煤/焦炭原材料的价格上行带来的成本扩张，螺纹钢/热轧/冷轧的模拟利润分别在-244 元/吨、-256元/吨和-236 元/吨。我们认为行业利润2023 年在经济复苏的背景下将有弱复苏，但考虑到地产投资复苏的滞后、行业生产纪律性的缺乏、钢铁直接/间接出口的下降，行业利润反转或仍无望。我们期待更多市场力量驱动的行业整合发生推升目前约40%的行业CR10 集中度的进一步提升。关注高端产品占比高且研发投入强度大的宝钢股份以及具有完整产业链的鞍钢股份。

风险提示：需求恢复不及预期；产量释放超预期。

关键词： 风险提示 资产负债表 明显改观