申能股份(600642)点评：上半年业绩符合预期关注煤电弹性与电改预期

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事件：

公司发布 2023 年半年度业绩预告，预计2023 年上半年实现归母净利润16~19 亿元，同比增加100%~140%；扣非后归母净利润14~17.5 亿元，同比增加50%~90%，符合我们预期。

投资要点：

上半年业绩翻倍受益于煤价下跌与电量增长，三季度煤电弹性有望继续释放。公司2023 年上半年业绩实现翻倍式增长，二季度单季度归母净利润约为10 亿元，较上年同期增长约4 亿元。考虑到公司燃气管网、燃气发电、参股抽蓄/核电等业务整体稳定，预计业绩改善主要来自煤电和新能源。依次来看，煤电业绩反弹主要受益于煤价下跌以及发电量增长，1）受国内煤炭非电需求以及海外能源供需影响，2022 年11 月至今，国内秦皇岛下水煤（5500 大卡）平仓价呈下降趋势，由高点1500 元/吨左右下跌至当前850 元/吨左右。考虑到电厂20 天-30 天的库存周期，二季度煤电盈利主要集中在5、6 两月，预计三季度有望释放更大的弹性。2）公司发电量增长主要受益于平山二期投产（2022 年二季度全部投产）以及上海地区用电量增长（根据中电联，2023 年1-5 月，上海市全社会用电量同比增长11%）。

新能源方面，根据中电联数据，1-5 月江浙沪三地风电利用小时数均同比增长超过100 小时，预计公司新能源业绩小幅上升。此外，考虑到公司上半年扣非归母净利润为14~17.5 亿元，较归母净利润少约2 亿元，由此推算公司上半年有约2 亿元的非经常性损益。考虑到公司一季度的公允价值变动净收益已经有2.78 亿元，因此公司二季度单季的非经常性损益或为负值，更加反映公司主营业务业绩的强劲修复。

展望三季度，预计三季度电力需求持续紧张，煤价预计保持稳定。2023 年6 月秦皇岛5500 大卡下水煤平仓价均价为794 元/吨，同比下滑414 元/吨，环比5 月下滑150 元/吨，在全球经济低迷和进口煤价格压制下，我们分析迎峰度夏期间煤价难以大幅反弹，预计煤价旺季不旺，带来三季度火电业绩弹性。

上海区域顶级火电资产受益电改，兼具新能源成长性。我们分析我国当前正处于新一轮电改的前夜，上海属于我国现货市场第二批试点区域，目前相关机制正在加速建设，上海地区电力供需环境对未来煤电非常有利：1）本地新增煤电机组受限，外来电短期难以增加，电量及负荷供需持续趋紧；2）第三产业用电量占比高，对电力有更高的时间价值要求，高附加值产业对电价敏感度相对较低。公司层面，公司煤电机组供电煤耗以及资产负债率均远低于同区域其他电力公司，上海区域竞争格局清晰，申能股份、上海电力、华能国际三家公司装机容量占比约为3/4。同时，公司清洁化转型目标明确，2022 年底在运新能源装机418 万千瓦，“十四五”期间规划新增可再生能源装机8-10GW，占比达到50%，2023 年3 月底公司资产负债率仅有57.24%，充裕现金流以及低资产负债率将有力护航其新能源发展，保障第二成长曲线。

盈利预测与评级：我们维持申能股份2023-2025 年业绩预测分别为27.36、31.58、35.37 亿元，当前股价对应PE 分别为13、11、10 倍，公司近三年维持分红比例50%以上，假设公司2023 年分红比例为50%，对应股息率为4%。我们认为在电力供需趋紧、长协煤保障力度提升、电改预期渐强背景下，东部区域性龙头的投资价值正在凸显，维持“买入”评级。

风险提示：电价政策推进不及预期、煤价持续高位、新能源装机不及预期。

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