有色金属行业周报：美联储加息周期进入尾声 贵金属牛市前夜

【本周关键词】：美联储如期加息25bp，国内四月PMI 略有回落

投资建议：维持行业“增持”评级

贵金属或将进入降息预期驱动的主升阶段，本周美联储加息落地，但非农数据超预期使金价短期调整，但非农数据后美联储利率路径预期并未调整，中期看美国经济的周期性回落难以避免，预计金价调整空间有限，而海外频发的银行破产危机本质上是对美联储持续加息尾部风险的确认，成为美联储进一步加息新的约束条件，并促使其提前进入降息周期，贵金属已进入降息预期驱动的主升阶段，持续重视板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。基本金属恰处布局良机，国内4 月PMI低于预期，铜铝等基本金属整体延续去库趋势，且库存水平低于往年同期，需求仍有支撑。按照历史平均40 个月左右的周期长度来看，全球经济高位下行时间已过半，随着美联储逐步进入降息周期以及国内经济复苏趋势渐明，支撑全球经济走出底部，基本金属正处布局良机。

【资料图】

行情回顾：美联储如期加息25bp，国内四月份经济数据略回落：1）美联储如期加息25bp，并暗示未来将暂停加息，而国内4 月PMI 数据回落，经济内生性动力不足，具体来看：LME 铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.2%、-1.4%、-2.0%、1.3%、-0.4%、1.7%，价格整体承压；2）COMEX 黄金收2024.80 美元/盎司，环比上涨1.29%，SHFE 黄金收457.92 元/克，环比上涨3.13%；3）本周A 股整体回落，申万有色金属指数收于4,705.41 点，环比下跌1.83%，跑输上证综指2.17 个百分点，黄金、工业金属、金属非金属新材料、稀有金属的涨跌幅分别为1.88%、-1.96%、-2.45%、-4.09%。

宏观“三因素”总结：国内4 月官方制造业PMI 有所回落；美国加息落地，4 月非农就业人数超预期回升；欧元区4 月制造业PMI 有所回落。具体来看：

1）国内：4 月官方制造业PMI 49.2（前值51.9），非制造业商务活动PMI 56.4（前值58.2）；4 月财新PMI 49.5（前值50.0）；3 月工业企业利润累计同比-21.4%（前值-22.9%）；3 月国内服务贸易差额当月值-173.56 亿美元（前值-147.07 亿美元）。

2）美国：3 月核心PCE 同比4.60%（前值4.69%，预期4.50%），3 月新房销售6.6 万套（前值5.7 万套）；23 年Q1 美国GDP 初值环比折年率1.10%（前值2.60%，预期2.20%）；4 月ISM 制造业PMI 47.1（前值46.3，预期46.7），非制造业PMI 51.9（前值51.2，预期51.8）；4 月失业率3.4%（前值3.5%，预期3.6%）。

3）欧元区：4 月制造业PMI 45.8（前值47.3，预期47.1），服务业PMI 56.2（前值55.0，预期56.6）；3 月失业率6.5%（前值6.6%，预期6.6%），3 月PPI 同比5.9%（前值13.3%，预期5.9%），环比-1.6%（前值-0.4%，预期-1.7%）。

4）4 月全球制造业PMI 为49.6，环比持平，连续8 个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍偏弱。

贵金属：美联储如期加息25bp，周内金价回升周内，美联储如期加息25bp，但决议声明中删除关于“适宜进一步加息”的措辞，声明多次重申，将把本轮加息周期以来数次紧缩以及传导机制的滞后性纳入考量，以确定“未来额外的政策紧缩程度”，暗示未来将暂停加息；美国4 月新增非农就业人数超预期回升，显示劳动力市场依旧具有弹性；而近期美国银行业风波再起或将持续抑制信贷需求，加大美国经济衰退的压力。我们认为美国经济回落难以避免，当前3.5%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，随着通胀走低以及失业率的触底回 升，贵金属价格拐点正式确立，持续看好板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。

基本金属：基本金属价格整体承压

周内，美联储如期加息25bp，并暗示未来将暂停加息；欧洲央行利率协议如期放缓加息步伐后给予市场部分信心，但欧洲央行行长拉加德明确表示不会暂停加息，并提及不依赖于美联储，加息风波变数仍存，市场避险情绪依然浓厚。

1、对于电解铜，供给端，SMM 统计4 月国内电解铜产量为97 万吨，环比增加2%，同比增加17.2%，且较预期的95.39 万吨多1.61 万吨，矿端方面，智利3 月铜产量同比下降4.7%至43.6 万吨，仍为近几年同期最低；需求端，节前铜价大跌刺激备货情绪，下游订单增量明显，但铜价下跌只能短暂刺激市场消费，节后订单热度出现下降，不少大型铜杆企业均出现减产的现象，本周国内主要精铜杆企业周度开工率为65.61%，较上周回落13.04pcts。截至5 月5 日，上海、江苏、广东三地社会库存16.01 万吨，较上周累库0.29 万吨。本周电解铜表观需求16.10 万吨，环比减少4.39 万吨，较去年同期减少1%。

2、对于电解铝，供应端方面：本周国内电解铝企业持稳运行为主， 4 月份国内电解铝运行产能环比增长40 万吨，其中贵州、广西、四川贡献主要增量，目前此三省份仍有70 万吨待投产产能，后续仍有继续增长空间，其他地区暂稳运行为主。成本方面：5月份预焙阳极市场再度大幅下跌，预焙阳极均价环比下跌868 元/吨，且自备电厂采购煤炭成本也有所下滑，电解铝成本下探明显，行业盈利好转。需求端：本周受假期影响铝下游开工率普跌为主，而当前市场悲观情绪弥漫，传统淡季下新增订单不足制约后续开工率上涨，5 月铝加工开工率或继续下跌。节内华南市场到货集中，无锡等地到货较少，国内铝锭总库存维持去库状态，但铝棒去库不畅，呈现小幅累库。电解铝社会库存降至83.5 万吨，周度去库1.8 万吨。本周电解铝表观需求78.55 万吨，环比减少5.09万吨，较去年同期增加8%。电解铝90 分位即时电价成本18365 元/吨。

1） 截至5 月5 日，氧化铝价格2883 元/吨，环比下降0.1%，氧化铝成本2811元/吨，环比下降0.05%，吨毛利72 元/吨，环比上升4 元/吨。

2） 预焙阳极方面，本周周内均价5310 元/吨，环比减少14.06%，考虑1 个月原料库存影响，周内平均成本5071 元/吨，环比下降7.8%，周内平均吨毛利239 元/吨，环比下降440 元/吨；如果不虑原料库存，阳极周内平均成本4530 元/吨，环比下降2.21%，周内平均吨毛利780 元/吨，环比下降766 元/吨。

3） 对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16531 元/吨，环比下降3.00%，长江现货铝价18360 元/吨，环比下降0.65%，吨铝盈利1214 元，环比上升260 元/吨。

3、对于锌锭，供给端，据SMM，云南地区干早加剧，部分冶炼厂收到了限电通知，叠加部分锌炼厂临时设备检修，预计4 月SMM 中国精炼锌产量不及预期的53.3 万吨；需求端，镀锌方面，地产表现低迷，订单尚未显现，节前开工率下降8.35pcts 至68.12%，压铸锌合金方面，汽车配件、拉链等订单尚未有起色，节前开工率下降0.48pcts 至49.90%，氧化锌方面，低位锌价一定程度上提振开工率，节前开工率上升3.2pcts 至64.50%。本周七地锌锭库存11.8 万吨，累库0.31 万吨。

风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期等

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