骄成超声(688392)：业绩符合市场预期 超声波焊接持续高增长-今日热闻

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投资要点

公司年报、一季报符合市场预期。公司2022 年实现营收5.2 亿元，同比增长41%；实现归母净利润1.1 亿元，同比增长60%；实现扣非净利润0.8 亿元，同比增长增36%；毛利率52%，同比提升2.9pct；2023Q1 实现营收1.6 亿元，同比增长76%，归母净利润0.31 亿元，同比增长69%，扣非净利润0.29 亿，同比增长80%，毛利率51.3%，同比下降1.9pct，符合市场预期。

传统点焊加速国产替代、滚焊设备放量在即。2022 年公司动力电池超声焊设备出货1727 台，同比增长82.4%，对应营收3.21 亿元，同比增长47.3%，国内市占率约40%。滚焊看，预计公司滚焊设备23H2 小批量量产，24 年放量，预计贡献收入2-4 亿元。耗材看，22 年配件收入0.99亿元，同比增长63.8%，高损耗滚焊与点焊份额提升支撑高增，预计23年收入1.5-2 亿元。

毛利率维持较高水平、技术溢价助推量利双升。2022 年公司零部件自供比例进一步提升，动力电池超声焊设备自制发生器/换能器占比30%-40%，支撑其毛利率同增4.9pct 至55.47%，配件毛利率59.35%，同比提升7.8pct。滚焊设备具备技术溢价，单GWh 价值量与毛利率更高，我们预计单极单GWh 价值量400-500 万元，毛利率60%+，有望充分打开公司量、利空间。

应收账款回款良好、22 年经营性现金流转正。2022 年公司期间费用1.71亿元，期间费用率32.6%，同比增长6.0pct。2022 年末存货2.59 亿元，较年初增长38.3%；应收账款1.03 亿元，较年初增长18.1%；2022 年经营活动现金流净额0.04 亿元，同比转正，其中Q4 经营性现金流0.7 亿元，同比增长66.2%。2023Q1 期间费用0.48 亿元，期间费用率29.5%，同比下降2.4pct，经营活动现金流净额-0.32 亿元，同比收窄34.5%。

盈利预测与投资评级：由于复合铜箔因良率等问题进展低于预期，我们下调公司23-24 年归母净利预测至1.68/2.64 亿元（原预测1.82/3.56 亿元），预计25 年归母净利4.12 亿元，23-25 年归母净利同比增速+51%/+57%/+56%，对应PE 51/33/21x，维持“买入”评级。

风险提示：电动车销量不及预期、大客户合作未能顺利推进、零部件国产化不及预期、新技术替代。

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