盐津铺子(002847)2022年年报及2023年一季度业绩预告点评：2022年完美收官 2023Q1亮眼开局|全球观焦点

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2022 年，公司收入/归母净利同比+26.8%/+100.0%至28.9 亿/3.0 亿元。2022年是公司改革转型红利释放年，公司通过聚焦五大品类、布局全规格和全渠道、升级供应链并打造高性价比产品，实现了业绩快速增长。2023Q1 公司实现了完美开局，且预计归母净利同增62.87~95.44%至1.0~1.2 亿元。

2022 年，公司收入/归母净利润同比+26.8%/+100.0%至28.9 亿/3.0 亿元。2022年，公司实现营业收入28.94 亿元(同比+26.8%)，归母净利润3.02 亿元(同比+100.0%%)，扣非归母净利润2.76 亿元(同比+201.5%)；其中Q4，公司收入9.24 亿元（同比+41.3%），归母净利0.83 亿元（同比+12.8%），扣非归母净利0.83 亿元（同比+25.7%）。过去2 年公司产品完成了【高成本下的高品质+高性价比】逐渐升级成为【低成本之上的高品质+高性价比】，由渠道驱动增长升级为【产品+渠道】双轮驱动增长；成功转型也让公司2022 业绩快速增长。

辣卤、薯片表现抢眼，电商、零食专营系统、流通等新渠道放量成长。报告期内，公司继续聚焦辣卤、海味、烘焙、薯片及果干五大核心品类，打磨供应链、提升产品力，推动定量装、量贩装、小商品等多规格发展。产品端：2022 年公司辣卤和薯片增长亮眼，辣卤/薯片收入分别同增60.4%/55.5%至9.9 亿/2.8 亿，其中辣卤品类中，豆制品/魔芋/肉禽蛋制品收入分别同增16.3%/120.3%/23.9%；其他大品类，海味/烘焙/果干收入分别同比+17.7%/+14.0%/-12.6%至5.6 亿/6.5亿/1.9 亿。渠道方面，公司继续推进全渠道发展策略，2022 年电商、零食专营系统、流通等渠道增长突出——2022 年公司电商渠道收入同比大增201%至4.2亿元，电商占比提升至14.5%；我们预计公司2022 年零食专营系统/流通渠道均实现收入3~3.5 亿元、同比高增。

渠道结构变动导致毛利率下降，而期间费率下降明显，公司盈利能力提升较多。

2022 年公司整体毛利率34.7%、同比-1.0Pct，其中直营/经销及其他/电商渠道毛利率分别同比+3.7Pcts/+1.8Pcts/-1.3Pcts 至54.6%/30.3%/39.5%，毛利下降主要系低毛利流通、电商、零食专营渠道占比提升。费用端，2022 年公司销售费率/管理费率/财务费率同比-6.3Pcts/-0.5Pct/-0.6Pct 至15.8%/7.1%/0.3%，公司毛销差同比+5.4Pcts 至18.9%，显示了公司卓越的控本控费能力。毛销差扩张&管理及财务费率下降，2022 年公司归母净利率同比提升3.8Pcts 至10.4%。

公司预计2023Q1 再度实现高增长，公司转型红利仍在释放。公司预计2023年Q1 归母净利同增62.87%~95.44%至1.0~1.2 亿元，扣非归母净利同增76.80%~117.54%至0.87~1.07 亿元。产品力持续提升&全规格发展&全渠道布局下，公司2023Q1 收入同比实现较大幅度增长，我们预计收入同增~40%。受益1）原材料价格回落；2）供应链打磨&规模效应带来生产成本下降；3）受益费用端管控，公司2023Q1 净利率预计同比有较大幅度提升。

风险因素：行业需求下滑；原材料成本波动；行业竞争加剧；电商增速放缓；线下拓展不及预期。

投资建议：考虑到公司2023Q1 业绩预告超预期，我们调高公司2023 年EPS预测至3.72 元（原预测为3.60 元），维持2024 年EPS 预测4.85 元不变，新增2025 年EPS 预测6.02 元，现价对应PE 为35/27/22 倍，参考休闲零食行业可比公司估值水平（劲仔食品/甘源食品对应2023 年35/31 倍PE，wind 一致预期）以及公司今明两年较快业绩增速的预期，给予公司2023 年40x PE，对应目标价为148 元，维持“买入”评级。

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