青达环保(688501)：主业毛利提升 持续看好火电基建及灵活性改造提速

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投资要点：

公司发布2022 年报，22 全年实现营收7.62 亿元，同比+21.38%；实现归母净利0.59亿元，同比+4.82%，扣非归母净利润0.52 亿元，同比+17.50%。整体营收符合预期，利润端受新设氢能子公司等带来的管理费用提升影响，略低于预期。

公司主业稳步增长，炉渣设备毛利率实现明显提升，我们看好今年火电辅机招标提速，带动公司主业成长。公司炉渣设备+低温省煤器业务2022 年实现营收合计5.28 亿元，同比+13%，毛利率方面，炉渣设备同比提升5 个pct，我们认为这得益于公司在炉渣设备的品牌优势、公司生产线升级成效（干渣机连续生产）、成功研发干渣磨细系统（可将干式炉渣磨细处理后掺入粉煤灰，提升干式炉渣利用水平）、以及公司研发的捞渣机模锻链持续实现进口替代等多方面因素，未来有望维持该毛利率水平。与此同时，自去年火电核准明显加速以来，公司辅机业务有望在今年逐步迎来招标高峰，进一步推动公司主业放量。

灵活性改造业务趋势不改，今年火电盈利改善推动灵活性改造逐步放量。2022 年在火电行业普遍亏损严重的背景下，公司灵活性改造相关的全负荷脱硝业务仍实现营收1.72 亿元（同比+37%），其中销量为20 台（同比+5 台），单价约859 万元/台（同比+2.6%），营收占比扩至22.6%（同比+2.6pct）。我们认为作为当前新能源消纳的主要方式，“十四五”国家规划的2 亿千瓦改造目标将逐步兑现，伴随今年煤价下行及长协履约率提升，火电企业盈利有望明显改善，进一步提振灵活性改造积极性，助力公司业绩增长。

公司脱硫废水环保处理系统实现突破，同时新设氢能研究院，未来新业务可期。2022 年公司脱硫废水实现收入1400 万元，“以空气为载体基于余热蒸发浓缩高盐废水及零排放技术”获中电联科学技术成果鉴定，达国际领先水平，未来有望逐步放量。此外，2022年10 月公司设立青达低碳绿氢产业技术研究院，探索氢能业务。

盈利预测与评级：我们持续看好火电投资加速及灵活性改造逐步放量的主逻辑，考虑公司毛利率提升，我们上调23-24 年归母净利润为1.05/1.40 亿元（上调前为0.93/1.38 亿元），新增2025 年归母净利润预测为1.74 亿元，对应PE 分别为22/17/13 倍，维持“买入”评级。

风险提示：火电新建装机规模不及预期、灵活性改造进度不及预期风险。

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