国联证券(601456)：拟收购中融基金100%股权点评：收购公募牌照利于泛财富管理转型

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拟收购中融基金100%股权，利于泛财富管理转型，符合公司战略2023 年2 月7 日晚，国联证券公告拟收购中融基金100%股权，参考价格29.49亿（51%股份挂牌底价15.04 亿+49%股份不高于14.45 亿），考虑到本次中融基金属于控股权转让，估值相对合理。本次外延收购利于泛财富管理转型，符合公司战略发展，未来有望实现“一参一控一牌”，利于提升财富管理业务竞争力。

考虑债市景气度下降，我们下调2022-2024 年自营投资收益率假设，下调2022-2024 年归母净利润预测至5.6/8.7/13.2 亿(调前为8.3/11.9/14.9 亿)，同比-37%/+54%/+52%，对应EPS 分别为0.2/0.3/0.5 元。公司是中长期成长性相对确定的中小券商，管理层具有较强执行力和创业精神，内生业务布局和外延收购战略清晰。2022 年9 月公告定增预案，拟募资不超过70 亿，目前已完成一轮反馈意见回复。当前股价对应2022-2024 年PB 为2.0/1.9/1.8 倍，维持“买入”评级。

拟收购中融基金100%股权，估值相对合理

(1)公司通过摘牌收购中融信托所持有中融基金51%股权(挂牌底价15.04 亿元)，最终成交价由竞价结果确定，在取得中融信托持有的51%股权前提下，公司将通过协议受让收购上海融晟持有的49%股权，价格不高于14.45 亿元，中融基金全部股权参考估值29.49 亿。(2)2021 年/2022 前三季度中融基金营业收入4.71/3.36亿，净利润0.77/0.06 亿，扣非净利润为0.75/0.09 亿元，2022 前三季度年化ROE0.76%， 2021 年公募管理费收入占总营收比重75%，2022Q4 非货/偏股AUM837/121 亿，较年初+3%/-29%，市占率0.55%/0.17%，较年初+0.04/-0.03pct。

以挂牌底价计算，中融基金PB(2022Q3 净资产)2.7 倍，PE(2021 年净利润)38.5倍，P/非货AUM(2022Q4)3.5%，P/偏股AUM(2022Q4)24.4%(据我们统计，2012年起公募基金一级股权转让案例估值中位数：PB 2.9 倍，PE 16 倍，P/非货AUM6.1%，P/偏股AUM 13.5%)。考虑本次中融基金属于控股权转让，估值相对合理。

外延收购推进泛财富管理转型，未来有望形成“一参一控一牌”

本次对中融基金外延收购以控股公募牌照，符合公司泛财富管理的战略定位，有利于提升财富管理能力。2022H1 末公司参股中海基金33.4%；2022 年4 月公司设立资管子公司并申请公募牌照；2023 年2 月公司拟收购中融基金100%股份，上述举措利于推进泛财富管理转型，未来有望形成“一参一控一牌”。

风险提示：市场波动风险；财富管理业务增长不及预期。

关键词： 财富管理 相对合理 一参一控