世界热头条丨非典型情境投资的实践者(上)：从全球养老金机构看资产配置(1)：德州教师退休基金

德州教师退休基金（Teacher Retirement System of Texas）是美国德克萨斯州州立公共养老金计划，属于美国养老“第二支柱”，是雇员及其雇主共同缴款的DB计划（待遇确定型）。其管理规模上位列2021 年世界大型养老基金中第21 名，投资业绩上在同等管理规模的公共养老金计划中，长期（3、5 年）投资回报及夏普比例在前25%。

德州TRS作为美国州政府下属的DB计划，其投资目标同时受制于DB计划本身属性和州政府的监管要求，可以概括为“正收益、达目标、长期限”或者说长期“绝对收益”：

(资料图片)

1）“正收益”：德州TRS同成熟的DB计划养老金管理机构一样，会出现净现金流（不含投资收益）为负的现象，需要利用投资回报来扭转现金流，故要求其每年投资尽量产生正收益，而不是一味地不顾风险赚取收益。

2）“达目标、长期限”：由于德克萨斯州政府立法要求其州内TRS的假定精算回报率必须能使其空账精算增值负债（UAAL）摊销年份小于31 年，于是德州TRS将该假定精算回报率作为投资目标，同时因为整体负债久期很长，而设定投资目标为20 年长期年化回报率，以弥补目标预期养老金需要的总价值和现在实际的总价值的差值。

德州TRS的具体投资目标是能使UAAL摊销年份小于31 年的合理精算投资回报率，并将该回报率7.25%设定为情景投资（Regime-Based）大类资产配置beta的目标，精选投资标的获取alpha以实现最终组合超越配置组合的收益增强。

1）风险控制、资产配置、主动投资是德州TRS的投资理念。构建完整风控流程，满足负债端对稳健投资的要求；将资产配置结果设定为基准，主动投资寻找具体资产的alpha。

2）情景投资本质是投资宏观环境，选择宏观环境占优的资产进行配置。一个通用的情景配置的流程包含四部曲：定义情景、统计占优资产、建设情景概率模型、信号重仓。

德州TRS情景配置步骤：情景判断、资产选择、标的配置1）情景判断：德州TRS通过6 个指标将宏观环境分割为普通、通胀、通缩，认为其历史上出现的概率分别为54%、21%、21%，不同于利用概率模型预测未来的情景，德州TRS基于超长投资期限使用期望理论直接以历史上情景出现概率作为配置比例，并额外加杠杆配置8%的风险平配策略。

2）资产选择：普通情景下配置股权类资产、通缩情景下配置固收类资产、通胀情景下配置实物类资产。

3）标的配置：大类资产的比例即对应情景出现的概率；具体标的比例考虑其预估的长期预期收益率等，近似实现每个大类中主要资产的长期预期收益贡献相等，尤其体现在股权资产配置上。

4）资产配置调整和投资选择有鲜明的目标特点：精算目标就是配置目标，实际短期配置在小范围（3%）内变动。

5）德州TRS的具体资产偏好：（a）业绩基准设计灵活；（b）股权资产中结构性看好新兴市场和私募股权，抗通胀资产中看好房地产、其次是ENRI并在逐步提升其配置比例、大宗商品的比例最少；（c）坚持股权资产和地产的投资，尤其在实物投资中按照获取现金流、操作增值、投机新机会等方式形成自有的投资思路。

关键词： 资产配置 投资目标 德克萨斯州