光明乳业(600597)：上海区增长明显 盈利能力改善

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2023H1 公司收入/归母净利润同比-1.9%/+20.1%至141.4/3.4 亿元。上半年受益奶价下行&降本增效推进，公司盈利能力显著改善。展望2023H1，在同期低基数背景下，公司收入有望环比H1 改善，降本增效成效持续显现推动公司盈利能力保持稳健。

2023H1 公司收入/归母净利润同比-1.9%/+20.1%至141.4/3.4 亿元。2023H1 年公司实现营业收入141.4亿元（同比-1.9%），归母净利润3.4亿元（同比+20.1%），其中2023Q2 收入70.7 亿元（同比-1.3%），归母净利润1.5 亿元（同比+30.1%）。

2023H1，公司受下游需求复苏缓慢影响，收入略有承压；公司持续推进降本增效、数字化赋能提高全产业链效率，叠加2022Q2 低基数&2023Q2 联营企业亏损减少，公司利润显著改善。

需求疲软致液奶&其他乳制品表现低迷，上海地区低基数下增长明显。1）分业务看，2023H1 公司液奶/其他乳制品/牧业收入为80.0/41.9/10.5 亿元、同比+3.1%/-5.1%/-27.2%，其中2023Q2 液奶/其他乳制品/牧业收入为39.3/20.4/5.8 亿元、同比+5.4%/-9.8%/-23.5%；2023H1 乳制品需求疲软拖累公司液奶及其他乳制品业务，受饲料涨价&原奶价格下跌影响，公司牧业承压明显。2 ） 分地区看， 2023H1 公司上海/ 外地/ 海外收入为39.8/63.2/37.6 亿元、同比+1.7%/-4.5%/+0.6%，其中2023Q2 上海/外地/海外收入为20.3/31.0/19.0 亿元、同比+11.1%/-2.8%/-8.9%；2023H1 公司上海地区收入实现较快增长，主要系去年同期疫情影响低基数，新莱特业绩改善推动海外收入小幅增长。

公司内生盈利能力改善，新莱特&小西牛利润下滑。2023H1，公司毛销差为8.0%、同比+1.0Pct，其中Q2 毛销差同比+0.3Pct，原料成本下降&费用下降推动公司毛销差改善； 公司管理+ 研发/ 财务费用率为3.6%/0.8%、同比+0.7/+0.3Pct，其中Q2 公司管理+研发/财务费用率为3.8%/0.8%、同比+0.8/+0.3Pct，公司职工薪酬增加推动销售费用提升。2023H1 公司归母净利率/扣非净利率为2.4%/2.2%、同比+0.4/+0.6Pct，其中Q2 归母净利率/扣非净利率为2.1%/2.0%、同比+0.5/+0.6Pct，盈利能力显著改善。2023H1 新莱特收入/净利润同比+0.4%/-33.9%至37.7/0.8 亿元，其中收入保持稳定主要系新莱特在大宗商品价格上升背景下，不断优化调整产品组合，持续提高运营能力；利润承压主要系受信息系统投入影响经营稳定性及原料成本上涨；受下游需求疲软拖累，2023H1 小西牛收入/净利润同比-8.7%/-1.9%至3.7/1.4 亿元。新莱特利润承压致公司Q2 净利润同比-4.3%至1.8 亿元，但外币财务报表折算差额同比增加，公司Q2 归母净利润同比增长30%。

H2 公司收入有望环比H1 改善，利润保持稳健增长。考虑到公司2022H2 收入较低基数及行业需求有望边际回暖，我们预计H2 公司收入有望环比H1 改善。

公司降本增效成效持续显现，叠加上游较低原奶价格，我们预计H2 公司盈利能力维持稳健。

风险因素：食品安全风险；行业景气度下降风险；原料价格大幅上涨风险；公司产能扩张不达预期风险；公司内部改革不达预期风险。

投资建议：考虑到行业较弱需求及新莱特亏损拖累公司利润，我们下调公司2023/24/25 年归母净利润预测至6.3/7.0/7.8 亿元（原预测为6.8/7.8/8.9 亿元），当前股价对应PE 24x/21x/19x。

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