广发固收：大行存款利率下调 债市还有下半场

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报告摘要：

本次大行下调人民币存款利率，是2022 年9 月以来首次，如何理解本次存款利率调整及其对债市的影响？

2022 年4 月存款利率市场化调整机制建立后，存款利率整体上经历了两轮大的调整。这两轮调整主要呈现出两个特点：一是两轮存款利率的调整周期均是以大行先行下调存款利率为起点，而后中小银行或地方机构跟进。二是一定程度上遵循资产端利率先下行，负债端后下行的规律。

此次存款利率下调的特点：一是定期下调幅度大于活期，且长期限下调幅度更大。背后的原因是今年以来企业与居民存款的定期化特征持续，存款利率受到定期存款利率的拖累更大，且存款利率曲线相对陡峭，3 年期和5 年期定期存款利率明显高于同期限国债利率。二是此次调整将缓解银行息差空间约2-3bp，后续长期存款利率可能仍有20-30bp 左右的下调空间。

此次存款利率下调将带来债市配置力量的变化，可能存在多个方面的效应：一是货币宽松预期带来的短期影响。存款利率下调，往往带来降息预期的升温，因而在短期内可能促进银行增加固收类资产的配置。二是负债端成本下降对银行配债的影响。银行债券投资与存款平均成本率存在明显的负相关关系，原因可能在于当存贷款利率下调时，正值经济周期下行阶段，贷款需求往往相对不足，且贷款利率也大幅下行，银行可能更多通过配置债券满足资产端的规模要求，可以获得债券利率下行带来的资本利得。三是存款“搬家”效应。存款利率下调，对应银行整体负债端资金成本下移，存款可能搬家至理财产品、货币基金等。

本次存款利率下调，可能使得政策利率下调预期升温。本次大行和股份行下调存款利率的初衷可能是应对银行净息差的不断下行，因而直接带动贷款利率全面下调的可能性较低。如出现超预期的贷款利率下调，可能主要是5 年期LPR 下调以促进地产销售恢复。后续贷款利率的全面下调，可能仍需要MLF-LPR-贷款和存款利率的一致下调，以保持银行净息差的相对稳定。如后续MLF 利率下调，出现在三季度的概率相对较高。

在MLF 利率下调落地之前，债市面临的风险相对可控，可能影响债市的因素主要是资金利率的季节性扰动、以及地方债发行快慢等。后续如MLF 利率下调落地，市场预期可能再度分化。

核心假设风险。经济基本面出现超预期变化。货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。

备注。本文数据来源于Wind。

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