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电信服务：观点聚焦

如何看待电信运营商转型与当前估值水平？

近期，投资人对于运营商转型发展关注度、了解程度逐渐加深，但对于运营商产业数字化前景尚未形成共识，同时，投资人也较为关心如何看待当前电信运营商估值。近期，我们参与了2023 年移动云大会、中国电信2023 云生态大会，并组织运营商与投资人的交流，本篇报告尝试对运营商产数前景、当前估值水平做研究、反馈如下。

从电信运营商到信息基础设施运营商。我们认为云计算市场空间广阔，运营商云中长期市占率有望继续提升。港股估值水平仍较低。我们维持中国移动（A 股、港股）、中国电信（A、H 股）跑赢行业评级及2023、24 年盈利预测不变。采用分部加总估值法，维持中国移动A 股110 元目标价（上行空间21%），港股85 港元目标价（上行空间32%）；维持中国电信A 股8.3 元目标价（上行空间42%），H 股5.8 港元目标价（上行空间43%），当前估值具有较强吸引力。

耐克（NKE.US）：首次覆盖 跑赢行业

全球运动行业领军者

NIKE 为全球运动行业领军者。核心竞争力在于：1）品牌力持续建设，作为体育文化精神的典型代表，深受消费者喜爱。2）强大的自主研发创新能力促进高性能产品的迭代更新。3）精细化供应链管理及渠道运营，数字化建设加强与消费者的联系，运营效率不断提升。4）全球化经营增强营运韧性和增长弹性。短期内，随着中国市场疫情影响基本消散，我们认为Nike 有望受益于大中华区在疫情后的消费复苏，门店经营效率有望逐步恢复，从而实现较为显著的业绩反弹。我们预计公司FY23/FY24 年EPS 分别为3.00 元/3.80 元，CAGR 为0.58%。公司当前股价对应39/31 倍FY23/FY24 市盈率。基于40 倍FY24 市盈率给出目标价151.87 美元，较当前股价有29.8%的上涨空间，首次覆盖给予跑赢行业评级。

阿里巴巴-SW（09988.HK）：维持 跑赢行业

拥抱变化

公司公布4QFY23 业绩：收入同增2%至2,082 亿元，略低于市场预期0.5%；调整EBITA 同增60%至253 亿元，高于市场预期2.3%，非通用准则归母净利润280 亿元，高于市场预期13.8%，主要系降本增效超预期。核心电商业务复苏，预计未来投入加大。国际商业增速回暖，AI 需求扩大或提升云计算长期增长潜力。阿里云智能、菜鸟和盒马业务启动上市计划，国际业务启动融资，有望进一步释放阿里估值潜力。我们下调FY24 和FY25 收入1%和2%至9,465 亿元和10,306 亿元，主要由于直营业务收入不及预期；下调non-GAAP 净利润2%和2%至1,553 亿元和1,746 亿元，考虑到核心电商持续投入但部分被新业务减亏所抵消。维持跑赢行业评级，维持美股和港股基于SOTP 的目标价140 美元和137 港元，对应美股和港股2024/2025 财年非通用会计准市盈率为15/13 倍和15/13 倍，分别有54%和56%的上涨空间。

中通快递（ZTO.US）：维持 跑赢行业

1Q23 利润超预期，聚焦份额提升与成本优化

公司公布1Q23 业绩：收入89.83 亿元，同比+14%；归母净利润16.70 亿元，同比+84%；非通用准则净利润19.20 亿元，同比+82%，超出市场预期，我们认为主因成本优化效果超预期。（扣除货代）单票收入为1.40 元（同比下降4%或0.05 元），主要受快递包裹小件化及KA 业务占比下降影响；（扣除货代）单票成本1.00 元（同比下降13%或0.15 元），除1Q22 低基数影响外，主要受益于业务量增长带来的规模效益以及科技手段（数据监测分析、自动化设备等）赋能运营效率提升。考虑今年行业业务量复苏显现、公司成本管控超预期，我们上调2023/2024 年净利润13%/9%至90.59 亿元/106.75 亿元。现价对应2023/2024 年16.8 倍/13.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级，上调目标价12.3%至38.40 美元，对应23.0 倍/19.5 倍2023/2024 年P/E，较现价有35%的上行空间。

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