岱美股份(603730)：业绩保持稳健 顶棚控制器快速增长

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公司2022 2022Q4 实现营收15.03 亿元，同比+49.5%；实现归母净利润8,361万元（上年同期亏损1,638 万元），公司4Q22 业绩低于市场预期，主要系因北美产能处于投入阶段。公司2023Q1 实现营收13.72 亿元，同比+22.1%；实现归母净利润1.54 亿元，同比+7.4%，1Q23 业绩符合市场预期，经营情况逐季修复。维持2023/24 年EPS 预测为0.86/1.08 元，新增2025 年EPS 预测为1.31 元。给予公司2023 年20xPE 的估值，对应目标价19 元，维持“买入”

评级。

业绩保持稳健，顶棚控制器快速增长。公司2022 年实现营收51.46 亿元，同比+22.3%，实现归母净利润5.70 亿元，同比+37.0%。其中，4Q22 实现营收15.03亿元，同比+49.5%，环比+8.6%；实现归母净利润8,361 万元（上年同期亏损1,638 万元），环比-52.3%，公司4Q22 业绩低于市场预期，主要系新建基地处于投入阶段叠加原材料价格波动与下游市场低迷。公司1Q23 实现营收13.72亿元，同比+22.1%；实现归母净利润1.54 亿元，同比+7.4%，业绩符合市场预期，体现公司经营韧性。2022 年公司实现顶棚中央控制器销售收入4.15 亿元，同比+109.0%，占比营业总收入8.1%，相对上年同期提升3.3pcts，顶棚产品快速增长，成为公司2022 年收入增量主要来源。我们认为，公司遮阳板业务已成为全球龙头，同时持续横向拓展头枕、顶棚等新品类，未来新产能逐步爬坡预计推动盈利能力向上提升。

毛利率逐步修复，经营效率稳健。4Q22 公司毛利率为13.1%，同比+2.6pcts，环比-13.7pcts，4Q22 毛利率环比大幅下滑，主要系因公司北美产能处于投入阶段，叠加原材料、人工成本上涨所致。4Q22 费用率为9.7%，同比-7.7pcts，环比-1.5pcts，费用端持续改善，主要系因公司有力推进海外整合，管理费用率下降。其中，4Q22 其中销售费用率为0.4%，同比+0.7pct，环比-2.2pcts；管理费用率为5.2%，同比-4.7pcts，环比-2.4pcts；研发费用率为4.9%，同比-0.6pct，环比+1.7pcts；财务费用率为-0.8%，同比-3.2pcts，环比+1.5pcts，财务费用率同比有所改善，主要系因汇率变动带来汇兑收益增加。1Q23 公司毛利率为27.5%，同比-0.3pct，环比+14.4pcts。1Q23 费用率为14.8%，同比+2.0pcts，环比+5.1pcts，其中销售费用率为1.8%，同比持平，环比+1.4pcts；管理费用率为6.5%，同比-0.1pct，环比+1.3pcts；研发费用率为3.7%，同比持平，环比-1.2pcts；财务费用率为2.8%，同比+2.0pcts，环比+3.6pcts。我们认为，伴随汽车价格战趋势减缓，下游客户销量逐季修复，公司产能利用率将逐步回升，公司顶棚、头枕等单车价值量较高产品放量，公司利润水平有望持续改善。

遮阳板领域龙头，收购Motus 持续推进全球化。公司遮阳板业务是全球龙头，全球市场占有率约40%，2022 年公司遮阳板业务实现销量5,652 万件，同比+23.2%；遮阳板业务实现营收36.6 亿元，同比+23.6%。遮阳板赛道空间广阔，根据公司可转债募集说明书，2022 年市场规模超过16 亿美元，2028 年有望达到23 亿美元。公司自收购北美第二大遮阳板企业Motus 后，成为全球最大的汽车遮阳板供应商，当前在北美的市场占有率接近80%。近年来，公司通过持续推进Motus 的整合，在生产布局端借助Motus 的墨西哥工厂落地遮阳板、顶棚中央控制器生产，在采购渠道端发挥自身规模优势，降低灯泡等外购配件成本。

公司在上海、浙江、美国、法国、墨西哥等地均建有生产基地和研发中心，并在日本、韩国、德国、英国、西班牙、捷克等国家设立有境外销售和服务网络公司。公司已构建起覆盖18 个国家的全球性营销和服务网络。近年来，公司通过Motus 成功切入北美日系供应链，全球化进程持续推进。

品类拓展顺利，顶棚产能扩产助力增长。公司核心产品遮阳板工艺成熟，同属　　乘用车车顶系统的顶棚在工艺、材料具备高度同源性。公司借助积累多年整车企业服务经验与内饰件解决方案能力，已将产品品类拓宽至头枕、顶棚中央控制器等汽车内饰件产品，产品矩阵持续拓宽。2022 年10 月，公司发布可转债公告，拟发行不超过14.98 亿元用于墨西哥汽车内饰件产业基地建设项目、舟山年产70 万套顶棚产品建设项目等，顶棚产品产能进一步扩张。2022 年公司实现顶棚中央控制器销量409 万件，同比+95.1%，增速显著高于其他产品序列，成公司业绩增长的第二曲线。我们认为公司作为全球遮阳板龙头，此前已成功实现对北美通用、特斯拉、克莱斯勒及理想、蔚来、小鹏等知名车企的深度配套，有望借助自身的规模及客户优势赋能顶棚业务。

风险因素：汽车行业景气度下行；公司产品研发进度不及预期；公司新产品和新客户扩展不及预期。

盈利预测、估值与评级：公司是汽车遮阳板领域全球龙头，遮阳板全球市场占有率40%左右。同时，公司积极布局高价值量的头枕、顶棚赛道，头枕产品成功配套通用，后续有望进一步提升对克莱斯勒和福特的配套比例；顶棚系统集成产品获得北美造车新势力等客户的订单，预计将为公司贡献收入增量。考虑到公司顶棚业务发展顺利，遮阳板龙头地位稳固，客户渗透率具备向上动能，我们维持公司2023/24 年EPS 预测为0.86/1.08 元，新增2025 年EPS 预测为1.31 元。参考行业PEG=1 平均水平，结合公司未来三年业绩CAGR预测为24%，我们给予公司2023 年20xPE 的估值，对应目标价19 元，维持“买入”评级。

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