水井坊(600779)：23Q1业绩短期承压 期待逐步恢复 微资讯

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23Q1 业绩短期承压，期待逐步恢复

4.28 日公司发布22FY/23Q1 业绩报告，22 年营收/归母净利/扣非归母净利46.73/12.16/11.63 亿，同比+0.9%/+1.4%/-4.3%，业绩符合前次预告；23Q1营收/ 归母净利/ 扣非归母净利8.53/1.59/1.58 亿， 同比-39.7%/-56.0%/-55.8%；22 年外部环境波动导致部分消费场景缺失，任务完成进度有所受损。23Q1 场景放开下公司终端动销逐步恢复，公司合理控制回款和发货节奏，将库存去化放在重要位置。公司23Q1 主要目标为降低库存，Q2/Q3 开始营收恢复增长/双位数增长；预计23 全年营收及净利润有望正增长。臻酿八号稳健成长，井台价格占位稳固后实现有序放量。预计23-25 年EPS 2.63/3.13/3.66 元，参考可比23 年PE 平均32x（Wind 一致预期），给予其23 年32x PE，目标价84.16 元，维持“买入”。

高档产品阶段性受损，期待随行业修复重回增长22 年公司高档/中档酒实现营收45.1/1.2 亿，同比-0.4%/+22.1%，其中销量同比-3.0%/+8.3%，吨价同比+2.7%/+12.7%，价值链优化以及高端化战略推进驱动整体吨价同比+2.5%；23Q1高档/中档酒营收同比-41.0%/+10.8%，高档酒增长阶段性承压。渠道端， 22 年新渠道/ 批发代理营收同比-12.5%/+1.1%，公司持续推进高端产品销售模式改革，多措并举推动营销突破。未来公司将稳步推进产品高端化工作，战略聚焦臻酿八号、井台、典藏大单品，公司一直坚持主动控制社会库存，维护价值链稳定，随着场景修复、需求回补有望带动公司整体经营情况边际向好。

22 年净利率微幅提升，23Q1 盈利能力承压

22 年毛利率84.5%，同比持平，其中高档/中档酒毛利率同比+0.1/+6.8pct至85.2%/67.1%；22 年销售费用率同比+0.9pct 至27.4%，费用投放略有增多；管理费用率同比+1.0pct 至7.6%；最终归母净利率同比+0.1pct 至26.0%。23Q1 毛利率同比-1.7pct 至83.2%，销售/管理费用率同比+2.9/+3.7pct 至31.9%/10.2%，主要系费投规模效应短期有所弱化， 23Q1归母净利率同比-7.0pct 至18.7%，盈利能力阶段性承压。23Q1 末合同负债10.0 亿，较22Q1 增1.6 亿（+18.9%）；23Q1 销售回款8.8 亿，同比-36.7%。

期待逐步恢复，维持“买入”评级

考虑到22 年疫情对整体经营节奏造成部分影响，我们下调盈利预测，预计23-24 年EPS 2.63/3.13 元（前次3.06/3.64 元），引入25 年预测EPS 为3.66 元，参考可比23 年平均PE 32x，给予其23 年32x PE，目标价84.16元（前次为107.10 元），维持“买入”。

风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。

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