三祥新材(603663)：锆系产品盈利性稳步提升 产业链进一步延伸

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业绩概要：2022年公司实现营业收入9.7亿元（+23.2%），实现归母净利润1.51亿元（+50.1%），对应基本EPS为0.5元，扣非后归母净利润为1.45亿元（+46.2%）。

2023Q1营收为3亿元（同比+64%，环比+24%），归母净利润为0.36亿元（同比+18.2%，环比+53.8%），单季度 EPS 为 0.12元；2022年锆系产品整体表现良好，产品结构升级：2022年受益于国内光伏玻璃、核电等下游景气度抬升，电熔氧化锆市场表现良好，叠加原材料端锆英砂供需关系失衡带来价格持续走高，电熔锆产品价格同步上涨，其中氧化锆和海绵锆年平均价格分别为7.1万元/吨（+30.7%）和21.3万元/吨（+25.8%）。但6月份以来，随着下游需求持续疲软，锆英砂价格呈下降态势，对应氧化锆价格从高位近8万元/吨降至最新的6万元/吨左右。而在电熔氧化锆下游领域，1）由于能耗双控等政策影响，海绵锆市场3月后才开始逐渐回暖，公司上半年实现海绵锆营收 7700 万元，下半年随着但随着下游化工项目陆续开工，订单数量恢复，海绵锆市场价格开始上涨，基本维持在22万元/吨的高位，营收大幅增至 2.1 亿元；2）在化学锆领域，子公司辽宁华祥投资建设的年产 2 万吨氧氯化锆项目完成生产工艺测试阶段，批量产品已初步进入市场对接并获得客户认可，拟计划2023 年全面投产；锆产品结构持续延展优化：公司锆系产品主要涵盖电熔氧化锆、海绵锆、氧氯化锆等，产业链协同优势已形成。结合上述行业数据分析，2022年营收同比增长主要得益于电熔氧化锆单价上涨及海绵锆产品销量提升，整体锆系产品销量变化不大（同比+2%），产品结构持续优化，单价达到4.3万元/吨（+29%），从产品盈利性来看，受益于景气度向好，全年锆系列产品毛利率达到37.3%（+4.8pcts），为历史最好水平；铸造改性材料方面，由于下游汽车行业受部分主件短缺影响，需求有所下降，虽然受原材料价格上涨影响，产品售价有所抬升，但整体毛利率大幅下滑至11.9%（-10pcts），年内由于下半年开始锆产品价格的回落，公司 Q4 整体毛利率下降 10pcts 至 28.3%。财务数据来看，公司财务费用率为 0.5%（-1.12pcts），主要原因为 2021 年存在可转换债券利息，2022年利息费用大幅降低；随着研发项目投入增加，研发费用率提升0.7pcts至4.85%；存货同比增长 75%，主要系海绵锆需求旺盛，以及氧氯化锆部分生产线投产试运行，相应产品备货增加；　　2023Q1产品盈利性有所回升：2023年一季度，随着下游需求有所复苏，钻产品价格小幅反弹，同时叠加产品销量提升，带动公司Q1营收环比增长24%，毛利率环比小幅提升2.3pcts至30.6%。展望2023年，随着辽宁华祥一期2万吨项目（整体10万吨）正式投产，氧氯化钻产品对于公司业绩的贡献值得关注，作为各类错化合物制品的中间体，是极其重要的精细化工原料，代表公司又将步入钻产业另一新领域，产业链进一步延伸；进军镁铝合金材料，开启轻量化新征程：公司与宁德时代、万顺集团等企业合作投资建设了轻量化新材料镁铝合金项目宁德文达镁铝科技有限公司（三祥持股35%），一期项目已于2022年初投产运行。镁合金作为最轻的金属结构材料，在汽车轻量化、建筑模板、航空航天等领域应用前景广阔。物流运输、产业资源等优势互通，未来镁合金产品投产后，宁德时代有望优先采用，尤其是在动力电池轻量化方向。环保政策趋严和自身减重需求推升新能源车企轻量化意愿的背景下，公司虽然在镁铝合金材料领域起步较晚，但背靠合作方新能源产业链和客户资源，叠加文达镁业技术优势，以动力电池轻量化和建筑模板作为突破口，未来在轻金属材料领域发展前景可期；投资建议：受益于下游景气度抬升，公司钻系产品整体表现良好，同时产品结构不断优化，通过产业链延伸，销售规模和盈利性持续增强。而镁铝合金作为公司外延发展的新方向，有望成为公司业务突破的亮点。预计公司2023-2025年实现营业收入分别为14.2/16.9/20.3亿元，同比增长46%/19%/20%，实现归母净利润分别为2.2/2.9/3.8亿元，同比增长47%/32%/30%，对应PE20X/15X/12X。维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，疫情对下游需求影响，新增项目投产进度不及预期等。

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