北新建材(000786)：防水业务市占提升 23Q1稳健开局

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事件：公司发布2023年一季报，报告期内实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为47.27、5.91、5.62亿，分别同比+2.48%、+5.58%、+3.98%。

防水市占率提升助力23Q1收入实现稳健增长。23Q1公司收入在22Q1高基数的基础上同比+2.48%，结合同属竣工端品种的浮法玻璃22年3月末累计产量同比-8%，我们判断公司石青板销量同比看仍承受一定压力。龙骨作为与石膏板使用场景一致的强配套产品，销量预计同样承压。防水行业22年在需求下滑、原料价格大幅波动以及地产信用风险事件的多重挤压之下，中小企业生存状况恶化，行业格局改善明显，23年以来龙头企业市占份额快速提升，从已披露23年一季报的防水龙头收入表现来看，东方雨虹、科顺股份23Q1收入分别同比+18.8%、7.59%，北新防水作为行业排名前三的防水龙头全业，在行业出清加速下，市占应有进一步提升，22年北新防水收入占北新建材总体的比例已达到15.78%，我们预计对公司23Q1收入同比正增有积极贡献。

收购灯塔涂料51%股权，涂料业务布局扎实推进。公司公告拟以12，992.77万元的价格收购天津灯塔涂料工业发展有限公司（以下简称“灯塔涂料”）51%股份，收购完成后将持有灯塔涂料100%股权。公司在持股49%的基础上进一步完成对灯塔涂料的全资持股，凸显对于涂料业务发展的重视。灯塔涂料是国产工业涂料龙头企业，具备年产5万吨涂料、2万吨树脂的产能，产品销售领域覆盖航空航天、兵器装备、风电叶片、兵器装备等领域，22年实现营收和净利润分别为2.2、0.16亿，净利率7.27%，按照此次收购价格估算，灯塔涂料的收购估值倍数15.72倍，23年防水业务或为公司提供利润弹性，22年公司防水业务收入31.45亿，同比-18.88%，毛利率17.04%，同比-6.62PCT.22年地产下行、疫情频发和原料沥青成本大幅上涨致防水业务盈利承压，晨望23年，4月1日住建部防水强条将落地实施，将有效对冲地产新开工下滑压力，同时年初以未基建投资保持韧性高增，实物工作量也加快落地，在行业供给端加递出清之下，公司作为龙头市占率也将加速提升。23年防水收入端望显著改善，叠加沥青、丙烯酸孔液等原材料价格下行趋势已明，防水业务23年或将展现利润弹性。

北新建材观点重中：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，截至2022年末产能33.58亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利季中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石音砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快，防水新规出台加速行业出清，推动行业扩容，利好龙头份额提升；4）2021年以来董事会和高管层出现积极变化，优质经营理念将得到传承和再出发，公司迈入新一轮成长。

盈利预测：公司23Q1业绩符合预期，我们维持盈利预测，预计23-25年归母净利润分别为37.1、45.5、54.8亿，对应当前股价的23-25年PE分别为12、10、8倍。维持“买入”评级。

风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下迭；产品中高端化不及预期；海外拓展不及预期；龙骨、防水、涂料等业务拓展不及预期；防水新规落地进度不及预期。

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