北新建材(000786)：业绩短期承压 待优化显效需求复苏

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公司2022 年实现收入199.34 亿元，同比下降5.49%（报告内均为同一控制下企业合并调整后值）；实现归母净利润31.36 亿元，同比下降10.71%；扣非后归母净利润26.15 亿元，同比下降23.39%；基本EPS 为1.856 元/股，同比下降10.73%；加权平均ROE 为15.88%，同比下降4.07pct。

需求较弱拖累业绩，利润率有所下滑。公司2022 年实现收入/归母净利润199.34亿元/31.36 亿元，分别同比-5.49%/-10.71%。分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4 收入为46.10 亿元/57.63 亿元/49.37 亿元/46.24 亿元，分别同比+10%/-3.2%/-15%/-10%，归母净利润分别为5.60 亿元/10.77 亿元/7.08 亿元/7.92 亿元，同比+7.3%/-18%/-20%/+0.6%。利润率方面，公司2022 年毛利率/净利率分别为29.24%/15.77%，同比-2.59pct/-1.08pct；其中22Q4 单季度毛利率/净利率分别为27.44%/17.23%，毛利率同比-4.47pct，净利率同比+1.94pct、环比+2.88pct，随着市场需求好转、成本压力纾缓，后续盈利能力有望继续改善。

优化管理经营，维持良好现金流。公司2022 年期间费用率为13.80%，同比+0.72pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.81%/5.14%/4.32%/0.53%，分别同比+0.10pct/+0.30pct/+0.17pct/+0.14pct，费用控制总体良好，主要考虑市场需求不足规模效应或有减弱，加之公司实时调整经营治理架构，如区域公司由14 个调整至25 个，持续拓展新赛道，推进开发新供应商，加大研发投入攻克技术难关等。22 年末经营活动现金流量净额36.64 亿元，同比-4.35%，严峻经营环境下仍维持较优质的现金流；收现比1.04，付现比1.02。

石膏板议价优势突出，稳健做优配套业务。行业层面，现阶段住宅领域石膏板渗透率低；未来，石膏板在国家绿色发展战略及新型城镇化建设的推进下有望替代在隔墙领域替代传统建材，渗透率提振有望。截至22 年末，国内纸面石膏板行业产能/销量分别约48.7 亿平米/30.72 亿平米，销量约同比下滑12.5%。公司层面，（1）石膏板：北新建材为石膏板行业龙头企业，公司旗下“龙牌”、“泰山”、“梦牌”等石膏板可满足不同客户需求；目前公司石膏板产能规模为33.58 亿平方米，持续处于领先地位，22 年产量/销量分别下滑13.5%/12.0%至20.95 亿平米/20.93 亿平米，按产能/销量测算，公司石膏板国内市占率高达69%/68%。22年石膏板收入133.65 亿元，同比-3.0%，面对行业需求下行，公司凭借高市占率带来的强话语权进行提价（同比+10%），支撑石膏板主业收入维持稳健，并对冲单平成本涨幅（同比+14%），石膏板业务毛利率同比-2.31pct 至34.95%，单平毛利同比+3.4%。（2）防水：公司目标稳健做优防水业务，目前已推进16 个防水材料生产基地布局规划。22 年防水建材收入31.45 亿元，同比-19%，毛利率同比-6.62pct 至17.04%；其中，防水卷材/涂料/工程收入为21.60 亿元/4.45 亿元/4.53 亿元，分别同比-15%/-35%/-16%；防水卷材毛利率同比-10.10pct 至17.25%，主要受房地产需求下行和沥青价格高涨影响。（3）轻钢龙骨：22 年龙骨收入25.17 亿元，同比-8.7%，毛利率同比+0.52pct 至18.94%；通过渠道共用，公司有望加速推进“石膏板+”业务的配套率提升。

“一体两翼，全球布局”战略再认识、再出发。面对行业压力，公司调整组织架构，积极推动各类资源要素向优势业务集中；优化渠道定位，加大力度拓展县乡、家装零售业务；优化经营策略，组建龙牌公司、设立“石膏板+”业务部；促进高端化转变，继续推动优化高端产品占比。海外布局上，坦桑基地业绩增长，乌兹别克斯坦、泰国等项目有序进行。产品结构上，重点关注“两翼”防水&涂料和“石膏板+”业务的发展贡献业绩增量。2022 年公司拟按每10 股派发现金红利6.55 元（含税），分红率为35%。我们预计公司2023-2024 年EPS 分别为2.16元、2.49 元，对应PE 分别为12.8x、11.1x，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：房地产投资增速下滑、原材料和燃料价格大幅上涨、新业务及海外拓展不及预期。

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