全球即时：凌云光(688400)投资价值分析报告：机器视觉行业龙头 软硬件自研高筑竞争壁垒

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公司是国内机器视觉领军企业，坚持以光技术创新为基础，聚焦机器视觉业务。

公司凭借自身优异研发能力，叠加对下游应用市场的深刻理解，产品已应用于消费电子、新型显示、印刷包装等多个领域。公司下游应用可拓展领域广阔，下游行业景气度高，随着品牌优势的逐步突显，公司下游客户有望持续拓展，订单量有望持续增长，预计公司2022/23/24 年实现归母净利润2.0/2.9/3.9 亿元，我们看好公司长期发展前景，首次覆盖给予“买入”评级。

公司概况。业务概况：公司主要从事机器视觉与光通信等业务，2021 年机器视觉与光通信业务收入分别占比62%和36%。公司以光技术创新为基础，产品矩阵不断完善，尤其以机器视觉为代表的相关业务有望实现持续自主突破。财务概况：公司2021/22 年实现营收24.4/27.5 亿元，分别同比增长38.8%/12.9%；实现净利润1.1/2.0 亿元，分别同比增长30.3%/16.9%（注：2022 年营收及利润数据来自公司业绩快报，未经审计）。2021 年/2022Q3 毛利率分别为33.4%/35.1%，分别同比-1.2pcts/+1.6pcts，净利率分别为7.1%/7.8%，分别同比-0.4pct/+1.6pcts。

行业趋势：公司机器视觉业务下游行业涉及消费电子、新型显示、印刷包装等众多行业。消费电子：据中商情报网预计，中国消费电子市场规模2027 年将达2760 亿美元。新型显示：据中商情报网数据，2017-2021 年我国新型显示产业CAGR 达21%，伴随新型显示国产化加速，国内此行业机器视觉检测需求仍有望保持高增长。印刷包装：据前瞻产业研究院预测，2026 年我国印刷行业市场规模将达1.4 万亿元。光通信业务：据赛迪顾问数据，中国光通信市场2025 年市场规模预计将达1750 亿元，2022-2025 年CAGR12%。

竞争格局。机器视觉领域：我国机器视觉行业起步较晚，市场长期由基恩士、康耐视主导，国外厂商具备较强的设计、研发和制造能力。早期国内厂商以代理国外产品为主，随着技术与经验积累，少数国内厂商如凌云光、奥普特等开始推出自主品牌产品，市场份额逐年增长。据中国机器视觉产业联盟统计，2020年度中国机器视觉行业销售额排名中，凌云光排名第一。光通信领域：光纤仪器与激光器国内市场主要由境外厂商II-VI、NKT Photonics、TeraXion 等，公司代理上述境外品牌产品。光接入网的主要厂商包括万隆股份、无锡雷华、成都康特和路通视信等企业。

成长动力。软件：公司核心算法库VisionWARE 已迭代至第五代，已具备9 个技术模块、18 个算法库和100 余个算法工具，并在持续研发升级中，其产品精度、效率及稳定性优势明显。且公司已具备从 X 光紫外，可见光到短、中、长波红外，从亚微米显微成像到航天遥感，从天文级长曝光成像到每秒数万帧的高速成像等各类成像方案，建立了基于多维多尺度成像实现目标科学度量的广泛的产品矩阵。硬件：公司具备已自研开发面向工业、科研等行业几十款特色相机，及光源，且已应用于可配置视觉系统与智能视觉装备产品，形成系统全面的器件资源优势，此领域拥有30 多项发明专利。市场拓展：公司已在消费电子、印刷包装、新能源等行业积累丰富经验，在机器视觉与光通信领域与国际优秀企业形成长期合作关系。公司上市融资后，产能及产品矩阵将进一步拓展，研发能力及品牌效应将进一步增强。公司已引入IPD 流程2.0，打造结构化产品开发模式，市场开拓能力将再次增强。股权激励：公司推出股权激励计划，此计划将进一步增强公司内部凝聚力和发展动力，助力公司业绩稳健增长。

风险因素：产品开发无法满足下游应用需求；核心技术人才流失；技术泄密；贸易政策、贸易摩擦带来的境外采购限制；市场竞争加剧；应收账款余额较大及无法及时回收；税收优惠及政府补助占利润总额比例较高。

盈利预测、估值与评级：鉴于公司科研底蕴深厚，软件自研能力强，硬件系统资源优势明显，市场耕作能力深厚，下游赛道广阔，国产替代需求旺盛，行业景气度高。我们预计公司2022/23/24 年实现归母净利润2.0/2.9/3.9 亿元，对应EPS 预测为0.4/0.6/0.8 元，当前股价对应PE 为67/46/34 倍。我们选取国内同样涉及机器视觉业务的精测电子与奥普特作为可比公司，可比公司2023 年平均估值为43 倍（精测电子、奥普特预测为Wind 一致预期）。此外，我们预计公司2022/23/24 年归母净利润增速分别为16.9%/44.5%/34.4%，根据PEG 估值法（PEG=PE/盈利增长率），可比公司平均PEG 约为1，公司当前股价对应2023 年PEG 约为1。但考虑公司技术产品业内领先，科研实力雄厚，客户关系保持良好，新赛道不断拓展，我们看好公司长期发展前景，我们认为应给予一定溢价，故给予公司2023 年55 倍PE，对应目标价33 元，首次覆盖给予“买入”评级。

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