每日观点：固收动态点评：经济修复到哪个阶段了？

核心观点

2 月官方制造业PMI 52.6%，上升2.5pct；非制造业PMI56.3%，上升1.9pct。

综合1-2 月来看，1 月PMI 修复但结构上存在诸多短板，反映供给端疫情约束边际改善影响。2 月PMI 总数进一步回升、且结构上补齐了1 月部分短板，反映疫情影响基本消退，经济复苏走向顺周期修复路径。经济修复在结构上有分化、节奏上有先后，复苏仍在初期阶段。预计1-2 月经济数据较低点有明显改善，但与潜在增速水平有显著差距。政策上进入存量政策观察期、增量政策静默期。债市方面，几大核心矛盾向偏不利方向演进，时间不利于债市多头，但短期经济过热概率较低，收益率曲线变化空间有限。

(资料图片仅供参考)

供需和预期继续改善

2 月生产指数56.7%，回升6.9pct，新订单指数54.1%，回升3.2pct。一是，1 月供给修复慢于需求，但2 月供给修复快于需求。二是，供应商配送时间指数回升，交货时间加快，疫情影响基本消退。三是，前期受疫情抑制更多的小企业受益修复更明显。四是， 2 月原材料和产成品库存指数回升，中下游补库。五是， 2 月服装、化纤、电气机械等行业开始领先，呈现出一定的顺周期修复。六是，重点行业如装备制造业等PMI 继续回升，采购量指数也均高于上月。七是，调查的21 个行业生产经营活动预期指数均位于景气区间。整体景气数据较上月呈现回升，消费领跑大类行业。

新出口订单重回扩张区间

2 月新出口订单指数52.4%，回升6.3pct，进口指数51.3%，回升4.6pct，新出口订单重回扩张区间，且回升幅度强于内需。一方面，生产能力和运输瓶颈改善后，外贸接单能力显著恢复；另一方面，美国消费展现韧性，能源危机缓解下欧洲经济超预期，预计1-2 月出口增速也将有所反弹。但出口运价指数仍在下跌，欧洲能源危机缓和后生产能力修复，对亚洲产能或形成一定替代；此外，美国实际库存仍在高位，去库压力抑制商品进口需求。我们预计出口同比改善的幅度和持续性或比较有限。

返程复工推动服务业维持景气

2 月服务业PMI 上涨1.6pct 至55.6%。节后返程复工+消费韧性推动服务业持续保持在高景气区间。2 月生产性服务业景气度较高，节后基建和制造业开复工较强，推动设备租赁和道路运输景气上升。消费性服务业方面，元宵节后返程高峰，道路运输和航空运输业PMI 位于70%以上高位景气区间，住宿业PMI 大幅上升16.2pct 至76.2%；消费保持韧性，餐饮业小幅下滑但仍持续位于扩张区间，与节后电影等接触性服务业消费数据相匹配。

土建回升、房建回落

2 月建筑业PMI 回升3.8pct 至60.2%，其中，土木建筑业指数回升22.1pct、房屋建筑业回落4.5pct、建筑安装回落12.6pct。呈现土建回升房建回落的特征，基建积极性偏强、施工加快、沥青开工率逐渐完成追赶；但房地产销售修复较为滞后，房企资金到位情况有待改善。向前看，基建方面，各省预算报告显示今年提前批专项债限额创新高；2 月信贷大概率仍乐观，政府类项目是主要投向，叠加去年新开工项目续建，预计基建持续高增；地产方面，一二线城市有所回暖，政策进入验证期，但房企拿地意愿偏弱、保主体资金有待落地，投资端预计短期改善空间不大，中期逐渐完成筑底并温和修复。

风险提示：疫情发展超预期、外需加速回落风险。

关键词： 生产能力 道路运输 新开工项目