【新要闻】美妆及商业行业2022E/2022Q4业绩前瞻：渡过凛冬 静候暖春

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受疫情、购买力疲弱等多因素影响，2022 年尤其是12 月化妆品销售表现不佳，优质美妆龙头表现优于行业，份额逆势提升。2022 年行业整体和结构性的表现已在相关个股中充分反映，重点个股解禁/减持料也已过峰；市场关注点在2023年及中长期各公司的成长性，尤其是多品牌、集团化成长的能力。重点推荐华熙生物、珀莱雅、巨子生物、鲁商发展、丸美股份等公司。

2022 年，疫情、购买力疲弱等多因素致限额以上化妆品零售额跑输社零额、首现负增长；线上美妆增长承压，优质美妆龙头增速优于行业，节奏前高后低。

2022 年，限额以上化妆品零售额3936 亿元，同比-4.5%（2021A：4,026 亿元）；12 月，限额以上化妆品零售总额290 亿元，同比-19.3%。根据“魔镜情报”和“蝉妈妈数据”：2022 全年，淘系化妆品销售额2,806 亿元，同比-13%；其中护肤2,103 亿元/-9.8%，彩妆703 亿元/-22.7%；抖音化妆品零售额在822~982亿元；12 月，淘系美妆196 亿元/-26%，抖音美妆零售额在60~100 亿元。

重点美妆公司2022Q4/2022E 业绩前瞻。华熙生物：12 月护肤品受疫情影响较大，下调2022 年营业收入预测至65.0 亿元/+31.4%；维持2022 年归属净利润预测10.2 亿元/+30.5%（中性至乐观），对应2022Q4 营业收入+12.7%/归属净利润+51.3%。珀莱雅：维持2022 年营业收入+29.3%/归属净利润+31.7%的预测；对应2022Q4 营业收入+25.2%/归属净利润+24.5%。贝泰妮：维持2022 年营业收入52.4 亿元/+30.3%、归属净利润10.6 亿元/+22.8%（略保守）的预测。

丸美股份：下调2022 年收入预测至17.4 亿元/-2.8%，下调归属净利润预测至2.0 亿元/-17.6%；上调2023-2024 年收入增速预测至+27.4%/+20.0%，上调归属净利润增速预测至+42.0%/+21.7%。

重点美妆个股解禁/减持料已过峰，成长性是核心关注点。截至2023/1/18（本段以下同）华熙生物：根据大宗交易等推算，本轮已减持一定比例，减持不再是股价关键影响因素；市场对华熙的核心关注点为功能性护肤品高增长的延续性、净利率水平的提升情况。贝泰妮：红杉/臻丽/重楼于2022 年分别减持总股本的7.0%/1.0%/0.79%；2023 年初持股分别为14.58%/4.91%/8.03%；元旦前后，臻丽/红杉分别公告拟继续减持3.0%/2.5%。从贝泰妮2022 年各pre-IPO 股东减持的情况及股价反映看，减持本身对股价冲击最大的时期已过，市场更为关注公司第二成长曲线的进展情况。珀莱雅：从以往减持过程看，公司稳定、良好的成长性对冲了联合创始人兼CEO 等减持的影响；该特征有望得以延续。

风险因素：疫后复苏的力度、持续性等或低于预期；国际美妆促销对本土品牌的冲击或超预期；线上流量成本上升、新品试错成本上升、政策监管力度等或超预期。

投资策略：2022 年，外资对重点美妆个股的持股比例上升；在疫后复苏，优质龙头继续提升份额的趋势下，2023 年外资持股有望进一步上升。业绩中性预期下，珀莱雅/华熙生物/贝泰妮/丸美股份等个股的2023 年PE 均在45~50x，低于历史中枢。我们推荐：1）成长性明确，已初步具备多品牌、多品类、集团化趋势的华熙生物（研发驱动，四大品牌延续较快增长的同时，亦有口腔/日化等新品类初现爆款迹象）、珀莱雅（主品牌及彩妆品牌高增长的同时，洗护等品类亦快速增长）；2）基本面有拐点、或第二成长曲线值得期待的丸美股份、巨子生物、贝泰妮；3）业绩有较大弹性的鲁商发展（地产业务剥离有序推进，聚集主业、激励改善、提效可期）、逸仙电商（受益于疫后彩妆复苏及自身品类结构优化）和上游企业嘉必优、嘉亨家化。

关键词： 营业收入 成本上升