2023年财富管理产业投资策略：唯有持续精进 才能陪伴客户穿越周期

财富管理面临老客户持仓体验差、新增客户艰难的困境。主要原因是客户保值增值目标与市场持续趋弱之间的供求矛盾。在资产负债表衰退背景下，这一矛盾短期内难以消除。通过研究嘉信理财、美林证券、UBS 在美国历史上三轮熊市，我们总结出六条应对策略。面对牛短熊长的市场环境和亟待配套的制度环境，中国财富管理机构面临比海外更大的投顾压力。对照六条应对策略，我们认为线上生态是最好的商业模式。建议关注蚂蚁集团、东方财富、华泰证券和富途证券，以及线高客中具有品牌优势的招商银行和中金公司。

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财富管理面临的困境：已有客户被套牢，持仓体验差，新增投资和转介绍新客户的意愿都不强。“ 股票+ 混合” 基金份额年内季度环比3.03%/-2.25%/1.89%。尽管2022Q3 股票型基金有逆势加仓迹象，但还有待进一步观察。

困境产生的原因是：客户保值增值目标与市场巨幅波动之间的矛盾。由于资产负债表衰退背景下，资产荒与资金荒相互强化，因此我们预计供求矛盾在短期内难以消除。从美国经验来看，财富管理规模变动与投资回报率正相关，持续牛市创造的收益是财富管理的核心驱动力。从中国经验来看，由于股市牛短熊长，以及刚兑产品的绝对竞争优势，我们认为，财富管理规模的核心驱动力来自政策引导下的资金配置结构的改变。

市场巨幅波动，股债平衡策略失效。截至2022 年11 月28 日，纳斯达克中国金龙指数、MSCI 中国、恒生指数、沪深300 分别较2021 年末下跌35.54%、24.49%、26.07%、24.43%。沪深两市10 月和香港市场9 月日均交易额分别较2021 年下降25.22%和44.51%。2004-2021 年曾经被证明有效的股债平衡策略，在2022 年以来股债双杀之下失效。FOF 指数2022 年内亏损6.81%，如果从2020 年8 月买入，持有至今9 个季度不赚钱。

历史：美国财富机构如何度过1973、2000、2008 三轮熊市。尽管20 世纪70 年代基金关闭率高达61%，但由于机构化率低，影响有限。随着20 世纪90 年代机构化率提升，后两轮危机对行业产生深刻影响。我们梳理了嘉信理财、美林证券、UBS 在危机中的应对策略，总结如下：

①通过“严控成本、聚焦核心”来止损。②通过“募集资金”来备足粮草准备过冬。③通过“重塑与用户互动”来亡羊补牢。④通过“坚守用户视角、赢得用户口碑”来梳理品牌。⑤通过“构建统一服务平台”来实现业务拓展。

⑥通过“坚持增长理念”来实现长期可持续发展。

中国财富管理机构面临比海外更大的投顾压力。由于客户赚取的是市场平均收益，因此牛长熊短的市场是财富管理的基础环境。这个基础环境需要以经济基本面和政策面为基础。以美国经验来看，需要通过顺人性的制度设计（养老税收递延）来克服人性弱点（包括即时消费倾向、贪婪和恐惧等）。用市场化的方法（养老金DC 模式）来解决资本和收益的长期社会分配问题。关键词是长钱、助推、机构化。在我国个人养老金市场刚刚起步的当下，对投顾能力提出更高要求。

选择在精进中具有领先优势的财富管理平台。①从“严控成本、聚焦核心”

的止损能力来看，线上平台具有成本优势，而聚焦核心则取决于公司的战略能力和执行力。②从“募集资金”储备粮草能力来看，上市公司比非上市公司具有明显优势。③从“重塑与用户互动”能力来看，线上平台优势明显。

④从“坚守用户视角、赢得用户口碑”能力来看，独立第三方具有优势。⑤从“构建统一服务平台”能力来看，由于线上线下服务不同客群，各具优势。

线上生态的优势在于用户获取和用户维护成本低，可以通过数字化和智能化的方法实现投顾服务低成本迭代。线下生态的优势在于拥有财富基数大且积累速度快、教育程度高的高净值客户群体，并可以通过全牌照为高净值和超高净值客户提供家族企业传承、投资策略、组合管理、流动性和风险管理、慈善事业等一站式服务。⑥从“坚持长期增长理念”来看，主要考验公司治理结构和战略定力。

风险因素：资本市场大幅下行；经济增速低于预期；养老金税收递延政策低于预期；渠道费率改革低于预期。

投资策略：从股东利益角度来看，商业模式最优的是线上生态。因为线上大众市场空间大、市场集中度高、数字化和智能化赋能空间大。相比之下，线下高客是存量市场、市场相对分散、数字化和智能化赋能空间有限。线上平台建议关注：蚂蚁集团——拥有理财生态的超级平台，东方财富——具有公募心智的垂类平台，华泰证券和富途证券——兼具交易属性的细分垂类平台。

线下平台建议关注：招商银行——拥有高客心智的全国性商业银行、中金公司——独立运营且品牌正逐步形成的财富机构。

关键词： 财富管理 应对策略 建议关注