伯特利(603596)：智能电控业务稳步增长 看好海外+底盘全面战略布局

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1H23 业绩披露：1H23 营收同比增长46.4%至30.94 亿元（约占我们原先全年预测的39.9%），毛利率同比持平为22.14%（2Q23 毛利率同比+0.95pcts/环比+1.25pcts 至22.75%），研发销管费用同比-1.1pcts 至10.13%，归母净利润同比增长26.76%至3.56 亿元（约占我们原先全年预测的38.7%）。我们判断，1H23 业绩受线控制动交付量不及预期、以及转向业务拖累。

智能电控业务增长迅速：分产品来看，1H23 智能电控、盘式制动器、轻量化制动销量分别同比增长78.15%、30.87%、15.77%。我们认为公司优势主要体现在：1）深耕汽车底盘制动系统，可自研量产EPB/ESC、以及线控制动one box产品，并已向转向和ADAS 产品拓宽；2）成本管控能力强，通过研发设计、采购降本、以及规模效应/生产效率提升，不断推进降本路径；3）产能布局/爬坡、新产品及新技术研发推进速度快。我们预计随下一代线控制动系统WCBS 2.0 量产，公司营收+利润均有望进一步增长。

布局海外产能，ADAS+制动+转向新产品稳步推进：1）产能建设：公司加速布局墨西哥产能，截至2023/6 已开始筹建新增墨西哥年产50 万套电子驻车制动系统卡钳生产线、墨西哥二期轻量化项目预计2024 年底投产，并于6/20 公告向芜湖伯特利墨西哥投资建设年产550 万件铸铝转向节等项目；2）新增定点：

公司底盘相关智能电控业务持续获新订单，1H23 公司ADAS、线控制动、电动助力转向业务分别新增定点6 项、30 项、5 项；3）研发进展：公司ADAS 高精地图功能技术已开发完成，WCBS 2.0 研发顺利推进将于1H24E 量产、首轮EMB功能样件已顺利研发完成，DP-EPS、R-EPS、线控转向研发均顺利推进。我们认为，1）公司战略规划贴合轻量化+智能化主线，产品品类拓宽规划明确，或以电动转向研发为突破逐步带动线控转向产品落地；2）产能建设及研发能力为量产交付新增订单奠定良好基础，有望凭借海外产能布局加速全球化发展。

维持“买入”评级：鉴于线控制动增长不及预期，我们下调2023E/2024E/2025E归母净利润3.4%/7.1%/6.4%至8.9 亿/11.2 亿/14.1 亿元。看好公司定点释放以及底盘全面布局的长期规划前景，维持“买入”评级。

风险提示：下游行业竞争加剧；线控制动和转向研发进展不及预期；线控制动及线控转向渗透率不及预期；美国汽车市场消费不及预期；全球汇率波动。

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