锦波生物(832982)：重组胶原蛋白植入剂持续放量 23H1业绩亮眼

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公司公告： 23H1 实现营收3.16 亿元/+105.15%，归母净利润1.09 亿元/+177.66%，扣非归母净利润1.03 亿元/+184.75%；其中23Q2 实现营收1.88 亿元/+110.10%，归母净利润0.66 亿元/+175.58%，扣非归母净利润0.63 亿元/+181.54%。

重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）持续放量，23 年销售目标有望超预期达成。分品类看， 23H1 医疗器械收入2.77 亿元/+140.25%，其中单一材料医疗器械（重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维+重组III 型人源化胶原蛋白凝胶）收入2.34 亿元/+278.53%，复合材料医疗器械（包含医用敷料、抗HPV 产品等）收入0.43 亿元/-19.44%；功能性护肤品收入0.31 亿元/+1.18%；原料及其他收入0.09 亿元/+3.65%。22 年重组III 型人源化胶原蛋白凝胶收入为538.17 万元，占比较低，因此我们预计23H1 医疗器械收入增长主要源于重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）持续快速放量所致，预计收入超2 亿元。从23H1 销售情况来看，我们认为重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）全年销售目标有望达成。

第二个三类械获批，医美产品管线储备丰富。注射用重组III 型人源化胶原蛋白溶液于23 年8 月28 日获批，该产品系锦波生物重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维于21 年6 月获批上市后的第二款国内获批上市的重组胶原蛋白三类械产品。虽然两款产品的成分差异不大，但我们预计未来公司将在两款产品的打法上做明确区分：1）重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）主打眼部年轻化，定价相对高端；2）重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液主打水光注射，我们预计其定价或略低于薇旖美。

利润率大幅提升，期间费用率大幅优化。23H1 公司综合毛利率89.15%/+5.71pct，其中医疗器械类产品毛利率92.73%/+5.08pct，功能性护肤品毛利率64.04%/-2.97 pct，原料及其他业务毛利率64.71%/-20.63pct，我们认为综合毛利率大幅提升主要源于高毛利率的重组胶原蛋白植入剂毛利率进一步提升&相关收入占比大幅提升所致。23H1 财务费率1.77%/+0.6pct，源自银行借款费用、租赁负债融资费用增加；管理费率12.19%/-0.13pct；研发费率13.01%/-0.63pct，研发费用0.41亿元同比近翻倍；销售费用率20.96%/-6.99pct。受益于重组胶原蛋白植入剂放量， 23H1 公司盈利能力进一步提升， 归母净利率达34.59%/+9.03pct。

重组胶原蛋白行业的热度提升，我们看好锦波生物医美&严肃医疗业务后续发展。公司目前已完成包括Ⅰ型、Ⅲ型、XVII 型等重组人源化胶原蛋白的基础研究，并基于自主研发的重组人源化胶原蛋白，深耕于医美、　　严肃医疗领域。我们认为医美方面，公司作为重组胶原蛋白植入剂的先行者，除了享有行业β以外，还有望凭借丰富的产品管线、新型适应症的拓展表现出明显的α；严肃医疗方面，公司有望凭借领先技术在妇科、皮肤科、口腔科等领域持续拓展。截至6 月末公司已覆盖终端医疗机构超过1500 家，后续随着新品陆续获批上市、终端覆盖进一步拓展，公司业绩持续增长可期。

盈利预测及投资建议：我们预计23-25 年公司归母净利润分别为2.45/4.07/5.59 亿元，当前市值对应PE 分别为37/22/16 倍，继续强烈推荐！

风险因素：研发不及预期风险、新品不及预期风险、行业竞争加剧风险。

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