通威股份(600438)：全面扩张 构建垂直一体化航母

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事项：

公司发布2023 年半年报，上半年实现营业收入740.68 亿元，同比增长22.75%；归母净利润132.70 亿元，同比增长8.56%；扣非后归母净利润126.20 亿元，同比增长1.02%。二季度，公司实现营收408.24 亿元，同比增长14.50%；归母净利润46.69 亿元，同比下降33.58%。

平安观点：

二季度硅料价格和盈利水平大幅下降导致盈利环比下滑。二季度公司实现营收408.24 亿元，同比增长14.50%，归母净利润46.69 亿元，同比下降33.58%，环比下降45.7%；二季度业绩环比大幅下降可能主要与多晶硅盈利水平大幅下降有关。二季度以来，硅料价格整体处于下行通道，参考大全能源披露信息，大全能源多晶硅销售价格（不含税）从一季度的190.42元/公斤下降至二季度的86.35 元/公斤，对应的单吨净利从一季度的11 万元以上下降至二季度的3 万元左右。参考Infolink 数据，目前多晶硅致密料含税价格70-75 元/公斤，三季度多晶硅的盈利水平还将进一步下降。

多晶硅：扩产与降本并举，向上游布局工业硅。上半年，公司多晶硅销量17.77 万吨，同比增长64%，国内市占率达到30%左右，目前公司生产成本已降至4 万元/吨以内。截至2022 年底，公司多晶硅年产能超过26 万吨，上半年公司通过技术挖潜将存量产能提升至30 万吨以上。2023 年8月，乐山永祥能源科技一期12 万吨高纯晶硅项目开始试运行，公司目前的多晶硅产能超过42 万吨。2023 年3 月，行业首个单体规模20 万吨的云南通威二期项目开工，2023 年7 月，包头20 万吨高纯晶硅项目开工，两个项目均采用拥有自主知识产权的第八代“永祥法”，将实现更优的品质、成本、环保等目标；上述两个项目投产后，公司多晶硅产能规模将超过82 万吨。此外，公司在包头市达茂旗和广元市苍溪县分别规划建设30万吨和40 万吨工业硅项目，其中一期项目均拟于2024 年底前建成投产，届时公司多晶硅成本优势将更加突出。

电池片：TOPCon 产能加快落地，HJT 技术实现突破。上半年，公司电池满产满销，实现销量35.87GW（含自用），同比增长65%，截至目前电池产能达到90GW。2022 年，公司在TOPCon 方面推出TNC 电池产品，采用PECVD Poly 技术方案，并于2022 年11 月底投产了眉山9GW TNC 电池项目。目前，公司TNC 电池量产平均转换效率提升至25.7%（未叠加SE 技术），良率超过98%；公司已顺利完成硼扩SE 技术的开发，预计可实现TNC 产品提效0.2%以上。2023 年7 月，彭山太阳能一期16GW 电池项目顺利下线，公司TNC 电池产能规模达到25GW。此外，公司还规划了双流25GW TNC 和眉山16GWTNC 项目，预计将于2024 年上半年建成投产，届时公司TNC 电池产能规模将达到66GW。上半年，公司基于HJT 技术的THC 中试线已完成双面纳米晶技术开发，当前最高转换效率已达到26.49%，210 尺寸66 版型组件功率达到743.68W（第三方认证），在硅片厚度减薄至110μm 的条件下，量产良率可达到97%以上；与此同时，公司铜互连技术在设备、工艺和材料等方面的开发均取得重要突破，持续推动HJT 产业化进程加快。

组件：强有力的一体化布局助力快速做强做大。上半年公司实现组件销量8.96GW，超过2022 年全年的销售规模。上半年公司加大组件业务市场拓展力度：国内大基地项目方面，聚焦重点大客户开发，上半年中标包括华润电力、三峡、中电建、国家能源集团等多个项目，累计中标容量超9GW；国内分布式项目方面，全面布局国内分销渠道网络，与正泰、阳光、创维等平台客户达成战略合作关系，实现市场份额显著提升；海外市场方面，继续聚焦欧洲、亚太、南美等目标市场，上半年完成超6GW 海外框架订单签约。产能布局方面，公司围绕盐城、金堂、南通三大制造基地，加速推进先进产能建设，目前盐城25 GW和金堂16GW 高效组件项目已全面投产，公司组件年产能提升至55GW；后续公司将强化一体化产能布局，根据公司公告，公司拟在乐山市五通桥区和峨眉山市各建设16GW 拉棒、切片、电池片项目，强化组件业务的成本竞争力。整体来看，公司未来有望打造从工业硅、多晶硅料、硅片、电池到组件的垂直一体化产能，结合在新型电池方面深厚的积累，公司组件业务有望实现跨越式发展。

投资建议。考虑硅料供需形势以及公司组件业务拓展情况，调整公司盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为197.01、125.14、156.06 亿元（原值215.54、135.41、170.70 亿元），动态 PE 7.2、11.3、9.1 倍。光伏行业长期前景向好，公司在光伏制造领域竞争力突出，维持公司“推荐”评级。

风险提示。（1）国内外光伏需求受政策、宏观环境等诸多因素影响，存在不及预期的风险。（2）电池片环节技术迭代速度较快，如果新技术发展速度超预期，可能影响存量电池片产能的盈利水平。（3）组件业务竞争加剧和盈利水平不及预期风险。

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