怡和嘉业(301367)：收入增速回归正常 上半年收入符合预期

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事件：8 月15 日晚间，怡和嘉业发布2023 年半年报。报告期内公司实现营业收入7.46 亿元（同比+32.58%），归母净利润2.44 亿元（同比+59.70%），扣非归母净利润2.15 亿元（同比+47.18%）。其中，单Q2 季度实现营业收入2.66 亿元（同比-25.26%），归母净利润0.88 亿元（同比-11.19%），扣非归母净利润0.67 亿元（同比-30.66%）。公司上半年国内收入增长142.40%、海外收入增长8.07%。公司整体收入增速符合预期。

财务指标方面，研发费用率变化较明显。2023Q2 毛利率44.43%（2022Q2为40.81%），销售费用率10.00%（2022Q2 为5.75%），管理费用率4.95%（2022Q2 为4.15%），研发费用率24.35%（2022Q2 为6.34%），净利率33.40%（2022Q2 为27.90%）。

公司持续保持较大规模的研发投入，取得了相应的研发成果。截至2023 年6月30 日，公司拥有496 项国内专利，其中国内发明专利86 项、国内实用新型专利312 项、国内外观设计专利98 项；国际专利108 项；软件著作权70项。公司自主掌握了主营产品的核心技术，并为后续新产品研发并成功商业化提供有力的支持。截至2023 年6 月30 日，公司共有五位标准化专家代表我国参与制定已发布的国际标准13 项，代表公司参与制定已发布的国内行业标准12 项，已发布的国家标准1 项，已完成审定的国家标准1 项。

公司行业地位进一步提升。根据最新沙利文数据，公司家用无创呼吸机在全球市场市占率和排名由2020 年的4.5%（第四名）提升至2022 年的17.7%（第二名），国内市场占有率由2020 年的21.6%提升至2022 年的25.8%，国产品牌中国内市场排名第一。目前，公司的主要竞争对手为瑞思迈。经过多年探索与耕耘，公司产品以高可靠性和高性价比受到国际市场的广泛认可，各级经销商及用户均给予公司产品较高评价，产品销售覆盖全球100 多个国家和地区，取得多项NMPA、FDA、CE 等认证。同时，公司也是市场上少有的家用无创呼吸机产品通过美国FDA 认证、欧盟CE 认证并进入美国、德国、意大利、土耳其等国家医保市场的国产制造商。

公司持续国际化布局。截至2023 年6 月30 日，公司处于注册申请中的国内医疗器械注册项目1 项、国外资质认证14 项。2023 年1 月1 日至2023 年6月30 日，公司获得的国内医疗器械注册项目5 项、国外资质认证13 项，涉及NMPA、巴西、新加坡HAS、马来西亚MDA、韩国MFDS、哥伦比亚INVIMA相关注册。

投资建议。我们保守预计公司2023-2025 年营业收入分别为18.74 亿元、22.65 亿元、27.37 亿元，同比增速分别为32.41%、20.84%、20.84%；归母净利润分别为5.01 亿元、6.08 亿元、7.45 亿元，同比增速分别为31.76%、21.40%、22.45%；EPS 分别为7.83 元、9.50 元、11.64 元。公司目前市值对应2023-2025 PE 分别为17.83X、14.68X、11.99X。可比公司（2023 年8月15 日收盘）平均PE（TTM）估值31.73X、PE（2023）估值27.83X。以可比公司视角，怡和嘉业（2023 年8 月15 日收盘）估值相对偏低。维持“买入”评级。

风险提示：业绩不及预期的风险，市场竞争风险，知识产权风险，经销商模式风险，海外销售受到境外监管与索赔的风险。

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