小微企业贷&个人消费贷ABS的差异明晰与投资策略 速看料

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核心观点

对于以非金融企业融资创新为主的企业ABS 和ABN 而言，底层资产为微小企业贷款&个人消费贷款的产品稍显另类，本质上与信贷ABS 颇为类似，但是仍需关注其中诸多差异。目前信贷ABS优先级利差水平已经较低，如果不做信用下沉，那么更适合负债端稳定的机构配置盘获取流动性溢价。对于非银机构而言，参与消金/微小企业贷款/一般小额贷款资产证券化产品，信用下沉方面大体可以考虑两种策略：1，对原始权益人非银行的，特别是企业ABS，在原始权益人和资产池上下沉；2，对原始权益人为银行的，风险偏好较高的资金可以选择在证券档次上下沉，通过承担劣后风险获得超额利差收益。同时，对于企业ABS/私募ABN投资，现阶段我们认为更适合采用一级投资方式，在投行承做乃至投行承做之前前置参与。

主要内容

企业ABS 和ABN 中也有以微小企业贷款、小额贷款和个人消费贷款作为底层资产的产品，与信贷ABS 中的微小企业贷款和个人消费贷款产品类似，我们认为主要原因在于除银行、金租和消金公司之外的从事类信贷业务的类金融企业，如小额贷款、融资租赁公司等，牌照由商务部或省金融办发放，不是原银保监会认定的严格意义上的金融机构，因此并非信贷ABS 适格发起人。

二者主要差异之一在于发起机构。其次，池中贷款信用风险水平不同。再次，风险自留亦有差异。在其他方面，如现金流归集机制、增信措施、兑付方式和票息类型等方面，并无显著差异。

理清信贷ABS 的定价逻辑、确定信贷ABS 利差下限有助于我们建立坐标系评估当前信贷ABS 投资性价比。资产端收益率角度，不考虑流动性和信用风险溢价以及其他规定限制的影响，剔除风险资本系数和税率差异将信贷ABS 收益率还原至国债可比口径，简要计算银行投资信贷ABS 优先档证券与对应期限国债利差下限应当在100BP 左右。从负债端来看，目前信贷ABS 优先级的发行利率已经贴近银行的综合负债成本，继续下降的空间有限。

信用风险上，从已清算信贷ABS 来看，其中累计违约率最高的产品，损失也完全可以被次级档吸收，非次级档证券信用风险较低。目前，多数次级证券可以实现初始预计的收益率水平。

风险提示：超预期宏观经济冲击、流动性收敛与利率波动等风险。

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