中联重科(000157)：一季度收入增速逆势回正 盈利水平环比改善

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事件：公司发布一季度业绩，2023 年Q1，实现总营收104.26亿元，同比+4.13%，归母净利润8.10 亿元，同比-10.63%。

营收增速回正，出口高增长贡献较大。从行业表现来看，根据中国工程机械工业协会数据，2023 年Q1，挖机销售增速-25.5%，受国标切换影响，内销表现相对承压，内外销增速分别为-44%、+13%；起重机销售增速1.8%，整体表现回正，内销降幅先于挖机收窄，出口高增长，内外销增速分别-8%、+55%。从公司经营来看，在内需仍然承压的阶段，公司实现营收增速回正，我们判断主要系：①Q1 海外营收同比增幅达123%，2022 年以来出口规模每季度呈现爬坡式快速增长，重点产品与市场实现有效突破，平滑周期波动；②公司传统优势业务混凝土、起重机板块内需企稳，新兴业务土方、高机板块贡献增量。

毛利率逐季度修复，控费效果显现后有望进一步改善盈利能力：

2023 年Q1，公司整体毛利率为26.39%，同比+6.32pct，环比+2.2pct，延续了自2022 年Q1 以来的上升趋势，主要得益于公司智能制造提效降本；从费用端来看，期间费用率17.47%，同比+4.85pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+1.5、+0.24、+1.85、+1.25pct，整体净利率水平8.24%，同比-0.95pct，费用刚性压力仍在。全年来看，伴随海外销售占比提升、费用控制效果落实，公司盈利能力有望进一步提高。

智能制造产业集群基本成型，支撑降本增效工作持续深化。根据公司年报披露，2022 年，国家智能制造试点的“挖掘机械智能制造示范工厂”实现全线投产；行业领先的高空作业机械智能工厂实现臂式装配线等9 条智能产线建成投产；行业领先的混凝土泵送机械智能工厂实现泵车整机装配线等4 条智能产线建成；其他智能制造工厂产线建设正有序推进。根据中联重科官位披露，投产运营的智能工厂平均生产效率提升34.1%，研发周期缩短31.1%，运营成本下降20.3%，订单完成周期缩短35%。同时，公司持续深化降本增效工作，通过持续推进新材料新工艺新技术应用、进口零部件国产化、关键件自制率提升、市场端对端变革等，严控各项成本费用，提升经营效益，实现经营管理质量的持续提升。

投资建议：

我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为465.8/527.8/620.0 亿元，同比增速分别为11.9%/13.3%/17.5% ，归母净利润分别为35.1/44.5/57.2 亿元，同比增速分别为52.0%/26.9%/28.5%,对应PE分别为16/13/10 倍，对应PB 分别为0.94/0.89/0.83。工程机械行业下行阶段，盈利波动水平较大，导致PE 估值相对偏高，PB 水平处于估值低位，按2023 年PB=1.1 估计，对应6 个月目标价约7.59 元，维持“买入-A”评级。

风险提示：稳增长政策效果不及预期；市场竞争加剧；产能投放不及预期；新业务开拓不及预期；海外市场拓展不及预期。

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