全球百事通！固收动态点评：弱社融与强信贷

核心观点

12 月份金融数据受到年底等因素影响，市场关注度不高。整体看除了总量下行之外，结构上居民信贷同比降幅收窄，企业信贷延续强势也传递了边际上的积极信号。市场更关注的点是谁在2023 年加杠杆，疫情防控优化后的经济、消费修复情况，房地产政策的累积效应等。关注后续信贷节奏适度靠前发力、房地产及五大重点领域信贷情况。从市场角度看，在趋势略不利情况下，平淡的消息就是坏消息，一季度社融开门红的概率不小。我们仍建议十年期国债2.8%附近，下行是卖出机会。短期有经济弱现实、年初配置行情支撑，春节后提防经济好转、风险偏好上升、资金波动加大等不利变化。

贷款表现偏强，企业贷款和居民贷款继续分化

【资料图】

与社融低迷相比，12 月信贷表现相对不弱，不仅同比多增2704 亿，也超出Wind 一致预期水平，企业中长期贷款继续在稳信贷上发挥关键作用。这背后一方面受益于政策工具的支持，另一方面也和疫情防控优化后企业预期的边际改善有关。此外，12 月债券市场跌幅不小，部分优质企业信贷利率甚至已经低于发债利率，因此部分融资需求可能转向表内中长期贷款。而反观居民端，信贷增长仍稍显疲态，主要受疫情和地产销售影响。但值得注意的是，12 月居民中长期贷款同比降幅已经较10-11 月明显收窄。

非标融资延续改善，信托贷款支撑强化

12 月非标融资-1418 亿元，同比少减4970 亿元。其中委托贷款减少的原因主要在于基建资本金投放告一段落，我们观察到12 月PSL 也开始出现净减少。从12 月数据来看，信托贷款有可能“接棒”委托贷款发力。往后看，“16 条”指出，未来半年内到期的，可以允许超出原规定多展期1 年，后续信托贷款的改善仍有一定持续性。未贴现银行承兑汇票同比继续改善，或源于票据融资收缩。

债券发行成为最主要的拖累项

企业债融资转为净偿还，主要源于12 月利率上行幅度较大，高资质主体转向信贷融资，而低资质主体发债困难。12 月政府债券融资2781 亿元，同比少增8893 亿元，形成大幅拖累，主因地方债发行节奏错位，2021 年底发行高峰形成高基数。不过，根据部分省市公布的2023 年一季度地方债发行计划，今年一季度多地地方债发行较去年均有显著增长，一季度政府债券同比可能很快转正。

从信贷工作座谈会看今年信贷方向

1 月10 日，央行银保监会召开了年内首次信贷座谈会，今年信贷增长面临三方面的支撑：第一，疫情政策优化对微观主体活力有一定改善作用，居民消费信贷大概率有所增长。第二，地产处于“不好转就加码”阶段，政策效果逐步从量变到质变。第三，优质房企资产负债表改善同时改善信贷、债券和股权增长。基建投资仍将维持在高景气度区间，带动企业中长期贷款。整体上，今年社融增速重回10%以上值得期待，但进一步增长需要看居民预期和地产恢复速度。结构上继续优化， “靠前发力”之下，一季度信贷开门红概率不低。

风险提示：地产销售继续弱化、疫情发展不确定性。

关键词： 信托贷款 委托贷款