天天热点评！利率周度观点：当银行开门红遇上“1月春节” 债市怎么看？

当开门红“撞上 ”春节，银行信贷投放力度几何？

(资料图)

从基数效应来看，2022 年1 月信贷开门红，2023 年同比多增难度较大。2022年1 月，政策+降准支撑当月新增信贷录得3.58 万亿元，而今年以来各地受疫情陆续达峰影响，叠加上年同期的高基数效应，今年银行开门红难度较大。

从春节影响来看，历年春节前一月为信贷高峰，春节月环比走弱。从新增人民币贷款的环比变化来看，居民短贷在春节月（近年来以2 月为主）下滑幅度较大；结构上看，企业短贷环比变动较小，而居民中长贷与地产销售相关，春节放假期间普遍为地产销售淡季，居民中长贷环比增幅偏弱。

从项目储备来看，2023 年或弱于往年同期，受限项目或在2~3 月逐步释放。

国有大行与政策行项目储备多为中长期重大项目，每年较为稳定；股份行与城农商行项目变化较大，考虑到11 月以来防疫优化、近两月经济/社融/ PMI 读数走弱，今年1 月项目储备或弱于往年同期。考虑到疫情达峰后的企稳效应，叠加更多增量政策的出台与落地，更多项目储备或在2~3 月逐步释放。

从票据利率来看，侧面佐证信贷环比改善但同比或偏弱。票据贴现利率走高反映出贴现需求的减弱，背后是银行贷款需求充足、不需要依靠票据冲规模。

9 月以来，银行通过票据冲量的情况明显减少，票据利率对信贷需求预测的准确性降低，仅可作为参考因素。12 月下旬以来，票据贴现利率明显走高，但仍大幅低于去年同期，或反映银行信贷投放环比走强、同比偏弱的态势。

从存单利率来看，中长期存单占比环比降低。2022 年12 月，1M、3M、6M、9M、1Y 存单发行额占比分别为13.86%、33.03%、33.01%、3.58%、16.51%，而11 月，9M、1Y 存单发行额占比分别为13.61%、27.12%，环比来看中长期存单占比下降。一方面反映了跨年短期资金需求旺盛，另一方面侧面反映银行中长期负债需求不强，主动扩表积极性偏弱的情况。

银行开门红或投向哪些行业？

我们将需求方拆解为基建、制造业、地产、个贷四大类，来分析银行开门红的主要需求端。具体来看：

① 地产：1 月5 日人民银行、银保监会下发的《建立首套住房贷款利率政策动态调整机制》，住建部部长亦表态大力支持首套房需求，而1 月并非　　传统地产销售旺季、叠加春节假期影响或更加显著；此外各类地产放松政策仍需一定时间见效，我们预计地产企业、项目融资修复仍需更多耐心。

② 基建：2022 年8 月以来政策性金融工具带动基建项目投融资进度加快，近期2023 年新增专项债发行即将启动，预计基建仍将是本轮开门红的主要增长点。考虑到冬季施工条件，预计一季度基建相关信贷投放前低后高。

③ 制造业：2022 年9 月以来，设备更新改造再贷款推动制造业投资进一步放量，2023 年内需改善、外需偏弱，预计制造业投资也将呈现逐步放量态势。

④ 个贷：春节前期为消费旺季，居民短贷的高峰通常出现在春节前一月而非春节当月，预计1 月短贷同比偏弱；居民中长贷主要挂钩个人住房贷款，但1 月并非传统销售旺季，预计1 月按揭贷款或仍维持低增速。

综上所述，四大类主要信贷投放普遍指向前低后高的走势，与上文五个维度的分析相对一致。

债市策略：“开门红”错位，节前不必炒作收紧或宽松预期，节后需警惕政策面和基本面利空加码，短端预计震荡/长端中枢或上移第一，从基数、春节、项目、票据、存单来看，2023 年银行开门红或弱于去年同期，对债市的负面影响主要集中在一季度后期。

第二，从地产、基建、制造业、个贷需求来看，1 月难觅显著增长极，普遍指向前低后高、逐步放量，叠加信用债取消发行潮的影响，至少1 月份社融仍难以对债市构成冲击。

第三，“好钢用在刀刃”，宽货币通常落于宽信用的起跑线上，而非远在起跑线之前，节后或是更合适的投放时间，节前不必过度炒作宽松预期；此外，22-23 跨年平稳，亦不必因跨年OMO 到期对跨春节抱有过度收紧预期。叠加近期城投、银行负面事件，短债是市场最大公约数，熊平风险不是当前核心风险。

第四，如年度策略所述，一季度债市还将面临疫情达峰、理财到期（2-3 月）、政策加码（两会前后）、地方债发行等偏空因素冲击，我们认为长债中枢或高于当前水位。

风险提示

疫情存在不确定性。

关键词： 去年同期 难度较大 票据贴现