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    当前热点-银行业2023年投资策略:新周期起点

    2022-12-15 13:28:46  |  来源:中信证券股份有限公司  |  编辑:  |  


    (资料图)

    2022 年,由于信用需求走弱、息差下降、风险预期抬升,银行板块估值创历史新低。2023 年,银行基本面上述三大要素有望边际改善,叠加中长期资产质量拐点到来,行业估值系统性提升空间巨大,建议投资者积极配置。

    复盘:2022 年银行估值创历史新低。1)历史复盘:长期低估值的原因在于基本面驱动要素的持续下滑。过去10 余年时间,银行板块估值由3x PB 左右下降至1x PB 以内,核心归因于资产质量不乐观和经营景气持续低迷。2)2022 年复盘:基本面三大因素走弱,估值再创新低。信用需求不足、息差下降、地产信用风险预期恶化,2022 年内板块估值下探至0.5x PB 的历史新低。银行复盘的启发,低估值不是估值提升的充分理由,基本面的边际预期变化更为关键。

    展望:2023 边际向好。1)信用需求恢复。我们预计2023 年社融增速中枢有望维持10%以上,其中稳增长部门、地产部门、消费部门信用需求有望恢复。2)息差企稳。我们预计2023 年1 季度的贷款重定价效应,对息差负面影响约5-7bps;2 季度后负债成本的节约将逐渐发挥作用,叠加信用环境修复,息差有望逐步企稳。3)资产质量预期改善。疫情与地产两大因素的扰动预计将减弱,资产质量预期有望持续改善,拨备因素有望继续支撑盈利增长。4)盈利表现:

    收入恢复,盈利稳定。预计2023 年行业营业收入和归母净利润增速分别为5.3%/8.2%(2022 年全年预计分别为3.6%/7.9%)。

    长周期视角:当前已步入十年风险周期尾段。我们用“拨贷比-不良率-关注率”

    指标衡量历史坏账被解决的程度,2022 年中期该指标已经修复至+0.2%的水平,表明从财务数据面,行业资产质量历史包袱已经被基本解决,银行业进入长周期信用风险的拐点位置。不过,这一指标能够有效反映过去,但不反映当期;因此,当期地产部门信用风险量级决定了周期尾部的长度。

    地产信用预期:政策切断演绎成悲观情形的链条,预期从“无底”到“有底”。

    目前,银行板块房企融资规模近20 万亿元,贷款不良率基本在1%-6%区间,但当前行业0.55x PB 隐含的地产部门坏账率高达30%以上,政策切断了从当前情形演绎成悲观预期的链条。我们认为,银行股交易地产信用的逻辑,是地产债务可持续性逻辑、而非地产行业增长逻辑;地产融资政策放松,有效解决地产部门融资性现金流问题,为地产部门销售回落至长期均衡位置预留了时间和空间。

    风险因素:宏观经济增速大幅下行;新冠疫情发展超预期;政策利率大幅下行。

    投资观点:行业估值提升,个股两条主线。地产信用风险预期改善,助力银行股估值修复,叠加长周期资产质量拐点效应,2023 年银行板块估值系统性提升空间可观。个股投资可把握两条主线:1)资产质量主线,基于“预期”的快变量维度,选择地产业务敞口高、前期估值大幅回落的招商银行、平安银行和兴业银行;基于“财务”的慢变量维度,可关注资产质量拐点已至而估值尚未反映的品种,包括江苏银行、南京银行;2)业绩增长主线,可关注估值具备性价比、业绩增长快的区域性银行,包括宁波银行、杭州银行和成都银行。

    关键词: 资产质量 历史新低 提升空间

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