5月进出口数据点评：分五步理解出口

核心观点：出口数据波动较大。我们分五步做解读：一是基数的影响。剔除基数影响的两年平均增速3.8%，接近增速锚，4 月则为6%。

二是寻找全年的增速锚。基于新旧三大贸易伙伴角力这一思考框架，我们预计中性情形下增速1%左右，对应两年平均4%左右。

三是判断当下出口增速的位置，1-5 月出口两年平均增速为6.5%，相对于这一锚有所偏高。背后是积压订单的释放与尚未回落的美国经济。从5 月劳密出口来看，积压订单或已释放完毕。后续主要压力或来自美国经济。

【资料图】

四是分析5 月的特殊扰动。除了基数这一因素可以通过两年平均予以处理之外，5 月的边际扰动还包括价（影响旧三大贸易伙伴更多、日韩更多）、份额（5 月复阳搜索较高，生产或受冲击）。后续随着这些边际扰动的褪去，出口或仍可能先上行再回落。

五是国别结构上的特征。新三大贸易伙伴强，传统三大贸易伙伴弱。

一、第一个问题，基数影响有多大？5 月剔除基数影响的两年平均增速3.8%，4 月为6%。高基数影响客观上带来5 月出口增速的下滑。去年5 月，出口经历疫情解封后快速反弹，同比+16.4%，而去年4 月出口同比仅3.5%。单从量上看，5 月海关监管的货运量出口增速为2.3%，4 月为11.7%。而2022 年，4月为-11.3%，5 月为1.1%。以两年平均增速来看，监管的货运量今年5 月甚至有所回升。

二、第二个问题，出口增速的锚在哪？中性预测约1%，两年平均4%左右。

参考《新旧三大贸易伙伴的角力——4 月进出口数据点评》。旧三大贸易伙伴的拉动，重点参考全球GDP、中国PPI 的预测。新三大贸易伙伴的预测，重点参考俄乌冲突以来的数据。那么全年出口增速或可实现微正。

三、第三个问题，出口增速见底了吗？从两年平均角度，或尚未见底。

按照两年平均增速4%，1-5 月明显超过这一锚。1-5 月出口累计增速为0.3%、两年平均增速为6.5%。背后有两个原因，一是积压订单，可验证的数据是劳密产品出口。二是美国经济尚在高位。单独看5 月，两年平均增速也达到3.8%，接近全年增速的锚。这意味着，后续从两年平均角度，或仍有下行压力。尤其关注四季度美国经济大幅放缓后对中国出口的拖累。根据彭博一致预期，2023Q4 美国实际GDP 同比大幅降至0.2%。

四、第四个问题，5 月出口读数的边际扰动在哪？基数、价格、新冠。

除基数影响外，可能还有两个因素：一是价格影响。受5 月国内投资端压力加大影响，5 月PPI 进一步回落，按照我们分国别的四因素分析框架，价的回落，影响出口读数，尤其影响对传统三大贸易伙伴（市场化定价）、以及日韩（化工与贱金属出口多）的出口。二是新冠因素。5 月，国内从百度搜索指数来看，“二阳”、“复阳”的关键词搜索指数大幅上升，或导致国内生产受到影响。

五、第五个问题，出口的国别结构特征？新三大贸易伙伴强，传统三大贸易伙伴弱。5 月，我国对传统三大贸易伙伴出口明显下滑，同比拉动-6.8%，前值0.2%；对新三大贸易伙伴出口同比拉动则录得3.5%，前值7.1%，其中对俄罗斯、非洲、其他国家出口同比拉动分别为1.6%、0.6%、1.3%，前值分别为2.1%、2.1%、2.9%。

六、进出口分项数据

5 月出口增速较4 月回落16 个百分点。从区域视角看，出口增速明显下滑主要来自：1）传统三大贸易伙伴5 月拉动较4 月回落7 个点。2）新三大贸易伙伴中，非洲、其他国家下滑较严重。5 月拉动较4 月合计回落3.1 个点。3）其他区域中，日韩、中国香港地区、拉美下滑较明显。5 月对出口拉动合计回落4 个点左右。

从商品视角看，回落主要来自其他机电产品、劳密产品、9 类主要耐用品、化工与贱金属，5 月拉动分别较4 月回落4.9、3.9、1.7、1.5 个点。汽车出口则保持韧性。5 月同比拉动1.6%，前值2%。

风险提示：工业品通缩压力加剧。海外经济衰退。

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