今日热文：3月进出口数据点评：出口超预期的两点信号

本报告导读

3月出口大超预期，主要与疫后订单回补和春节因素有关，预计后续的持续性不强。

周边国家3月出口继续大幅下滑，叠加IMF近期对全球经济增速预期下修，外需仍然在持续走弱中。单月出口超预期，一方面降低了经济刺激政策短期落地的预期，政策窗口大概率后移。另一方面，中国海外市场转向新兴国家的趋势正在加强。

【资料图】

摘要：

3月出口大超预期，主要与订单回补和春节因素有关，后续的可持续性可能相对较差。3 月出口同比增长14.8%，环比增长47.5%，远超“季节性”，但可能主要与订单回补有关。2022 年年底，受疫情冲击影响，国内生产受到明显冲击，PMI 生产、供货商配送时间、从业人员在12月分别快速下滑至44.6、40.1 和44.8，出口订单出现积压。疫情缓解后，积压的订单转移至2023 年一季度，但由于春节因素，1-2 月出口仅略超季节性，使得回补的订单可能延期至3 月，导致3 月出口大超预期。从产品角度来看，海外纺织服装、家具等库存仍然过剩，商品消费动能也未见明显改善，与3月中国劳动密集型产品出口高增并不匹配，也印证了订单回补效应，劳动密集型产品高增的持续性相对较差。与中国3月出口形成鲜明对比的是，韩国和越南出口继续大幅下跌，近期IMF对2023年全球经济增速下修，反映外需仍在持续走弱中。预计3月出口的超预期反弹，虽然4月存在低基数大概率使得出口数据依然好看，但出口超预期并不具有持续性。

3月劳动密集型产品增速回升幅度最大，整体出口增速回升幅度为16.1个百分点，但纺织服装等劳动密集型产品升幅基本都超过40个百分点。

因为2022 年底受到的冲击主要源于劳动力的缺乏，PMI 就业人员在12月跌至44.8 的历史低位，因此疫后，劳动密集型产品反弹最明显。展望后续，汽车和新能源仍将是出口的结构性亮点，汽车仍将继续受益于海外汽车持续补库的需求，而新能源则受益于海外能源短缺和政策补贴。

此外，3月份出口也受到春节因素干扰。由于有春节影响，3月份一般对

应着环比的大幅反弹。但受春节错位影响，历年3月份环比的反弹幅度存在巨大差异，采用过去几年环比平均来表征“季节性”，在此基础上调整，会大幅提升预测偏离实际的概率。如果参照春节假期在1月份的阶段（2020 年、2017 年、2012 年），对应的3 月份出口环比分别为129.6%（疫情扰动），50.8%和44.7%，而2023 年3 月出口环比为47.5%。

中国海外市场转向新兴国家的趋势正在加强，对新兴市场的出口高增，能够在一定程度上对冲对发达国家出口的下滑，但并不能完全对冲。从占比上来看，美欧日韩等下行压力较大的地区占内地总出口的约57%，而东盟等仍有一定韧性的地区占总出口的约29%。从历史上来看，在发达经济体下行周期中，东盟等新兴市场经济一般也存在较大的下行压力。

展望后续，我们认为3月数据无法确认2023年的出口压力将会明显低于预期，3月数据的核心影响在于一季度经济数据将非常亮眼，这将降低经济刺激政策短期落地的预期，政策窗口大概率继续向后推迟。海外发生的银行危机，后续将会进一步引发海外经济下滑，此外，中国出口在产品结构和量价结构上的特征，也是中国后续出口承压的主要原因之一，同时出口份额也面临继续回落的压力，出口压力本质上并没有缓解。

风险提示：全球经济下行速度超预期；国内疫情恶化超出预期。

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