全球微动态丨出口超预期：贸易的框架正在变化

(资料图)

投资要点

2023 年3 月，中国出口增速（以美元计价）同比14.8%，预期值-5.0%，较前值（1-2 月累计同比）大幅回升21.6 个百分点；进口增速（以美元计价）同比-1.4%，预期值-5.2%，较前值（1-2 月累计同比）回升8.8 个百分点，贸易差额881.9 亿美元。本期出口强势反弹，大幅超市场预期，对此我们认为：

3 月份出口超预期在哪？首先，对大部分经济体出口增速都出现回升，这可能来自岁末年初疫情拖累的回补。其次，对东盟、俄罗斯等经济体的出口拉动明显，交通运输、纺织服装类产品增速较高，中国出口的观察框架可能正在发生变化。

出口的整体高增长可以持续吗？疫情拖累的回补可能是出口超预期的重要拉动力。2022 年11 月至2023 年1 月，中国出口增速对大部分经济体快速下降，或反映了当时疫情扰动的拖累，疫情拖累的回补可能是出口超预期的重要拉动。但后续从全球贸易尤其是发达经济体的外需来看，以东盟、俄罗斯为代表的贸易伙伴的需求增长能否对冲欧美外需的下滑仍是问题，2023 年出口反弹的持续性有待观察。

但更重要的是，中国出口的贸易框架可能在发生变化，结构性韧性值得关注。新兴经济体对中国出口的拉动作用在逐步增强，2023 年以来，在欧美需求放缓的同时，中国对东盟、俄罗斯、中东等经济体的出口增速持续偏高，对中国出口形成了明显的结构性韧性。在全球产业链不确定性的大背景下，中国与其他经济体的产业链互补性高，结合去年以来中国高水平对外开放的推进，中国的出口可能对美国的依赖程度下降，而对其他新兴经济体，包括其他制造业经济体、资源型经济体的贸易循环可能成为结构性亮点。

对经济的预期可以更乐观一些。我们在二季度大类资产配置报告《西降东升、外冷内热》中指出，近期市场对经济利空因素更为敏锐（如财新制造业PMI 下滑、金融数据中的M1 同比下滑、CPI 回落等），而对更多的向好的经济数据反应钝化，这说明市场对经济“弱恢复”成为共识，与我们在上个季度大类报告提出的经济温和恢复的“股债修复期”相一致。但二季度来看，当前市场对经济增长的定价有些过低，甚至偏向“弱衰退”，事实上对经济的预期可以更乐观一些，二季度我们可能会看到更多的中长期经济悲观预期的修复。

风险提示：疫情不确定性风险，地缘政治风险，经济下行风险。

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